转债专题报告：今年转债下修有哪些特点？

　　今年较多转债面临回售，且又是低价转债较多的一年，转债下修在当前背景下或存在更多的博弈，本文分析了今年转债下修的特征、低价转债面对下修时的应对，以及哪类转债博下修的概率、收益更高，以供投资者参考。

    　　董事会提议：截至9 月18 日，2024 年董事会提议下修的转债有159 只，占比18.57%，董事会提议下修占比较2022 年和2023 年分别增加3bp 和7bp，80-90 元价格段转债董事会提议下修占比高。

    　　股东大会决议：截至9 月18 日，2024 年股东大会下修到底的转债有78 只，股东大会下修到底的转债占比为51.32%，占比低于往年。80 元以下、80-90 元转债下修均不到底，90-100 元转债下修到底占比为39.13%，而百元以上转债下修到底占比均在50%及以上，其中120-130 元转债下修到底占比最高，达90%。

    　　下修概率：从价格看，下修概率较大集中于哪个价格段并不明显，而从下修到底的概率看，绝对价格在90-130 元的转债下修到底概率随着价格的抬升而抬升，而80 元以下、80-90 元都没有下修到底。

    　　从平价看，平价90-100 元转债下修概率高，平价100 元以上转债均未下修，平价90-100 元转债下修概率很高，达75%，其余平价转债下修概率在20%上下浮动。从下修到底看，平价60 元以上转债中，下修到底概率逐步上升，且90-100 元平价转债下修到底概率达100%。

    　　低价转债的下修应对：

    　　1）80 元以下的低价转债：不下修概率高。2024 年年初以来，80 元以下转债共有25次触发下修条款，其中24 次不下修，1 次下修。下修的转债为岭南转债，彼时岭南转债将转股价由1.94 元/股下修至1.4 元/股，下修未到底。从岭南转债的案例看，80 元以下转债的下修博弈在转债，而非转股。

    　　2）80-90 元的低价转债：即使下修也都不到底。80-90 元价格段转债共有31 次触发下修条款，其中9 次下修，均为下修不到底，其中鹰19、维尔、城地均涉及2 次下修，这3 只券剩余期限均在两年以内，回售压力较大，下修动力也较高，而海优或主要是当时行情下，市场对光伏标的情绪较弱，海优价格跌破面值，因此下修提升价格。

    　　3）90-100 元的低价转债：下修概率高但下修到底占比低于整体水平。90-100 元价格段转债共有111 次触发下修条款，其中88 次不下修，23 次下修，含14 次下修不到底及9 次下修到底，下修到底转债占比为39%，低于前文所述整体下修到底占比数据（51%）。

    　　下修收益何处寻：1）从下修数据看，今年6-8 月的权益弱势叠加转债信用风险担忧，转债下修转股并通过权益卖出的收益或需要等待较长的时间，博转债下修的收益或主要来自于转债本身价格的抬升，平价90-100 元、80-90 元转债下修累计收益率较高。

    　　2）从下修到底的数据来看，平价90-100 元转债下修到底的累计收益率高。分平价看，平价90-100 元转债下修到底的累计收益率远高于其他平价段，T+20 累计收益率达8%，平价80-90 元以及50-60 元转债T+20 累计收益率约4-5%，其余平价收益率均小于4%。分转债价格来看，130 元以上转债T+20 累计收益率达9%，其余价格段均在4%及以下。

    　　投资建议，当前市场情绪回暖，偏债品种，尤其是其中的临期品种、低价品种更有意愿和动力下修，譬如近期的山鹰，且从今年数据看，90-130 元价格段转债，价格越高，下修到底的意愿也更强，此外平价90-100 元的转债下修概率高、下修到底概率高、下修收益率高，建议关注此类机会。个券方面，9 月以来发布预计触发下修公告且未出结果的个券中，建议关注雪榕转债、濮耐转债、国城转债、智能转债等。

    　　风险提示：数据统计不准确及更新不及时等风险；股债市场超预期调整。

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