债券周报：从三个视角 看不寻常的权益反弹与转债估值

　　近期转债市场明显弱于权益，而在权益反弹时压估值的表现，在转债近几年的历史中也较难找到合适的参考比较，本文中我们尝试从股指期权的隐波、市场赚钱效应以及估值结构性分化中去寻找解释。

    　　逐渐与股指期权隐波背离的转债隐波

    　　在过往经验上，转债隐波大体跟随正股指数及股指期权隐波运动，但最近数个交易日可以看到转债市场异常的“定力”，而有“定力”的转债估值之下是大幅改善的转债结构——无论是平价还是转股溢价率均有明显的修复。

    　　参考2024.02.05 启动的反弹，转债估值的修复是后置的。逻辑上可以理解为权益普涨阶段珍贵的仓位是留给弹性更好的正股而非转债的，待权益转向结构性行情，开始考虑容错率和风险收益比时，估值低位的转债性价比凸显。

    　　回看9 月23 日至10 月11 日的行情，低位上涨时高平价弹性显著，高位回调时确并未出现明显的差异，一方面是估值向上的棘轮效应明显，另一方面高波动的市场中，平价适中的转债更受益于正gamma 的红利。

    　　赚钱效应和转债估值当前亦显著背离

    　　2023.08-2024.02 以及2024.06-2024.08 赚钱效应快速下行且沉底，百元溢价率在这两个时间段稍有时滞后都迎来了快速地压缩。

    　　更让人感兴趣的是估值何时修复？2024.02-2024.05 这一段在剔除期初流动性修复带来的快速反弹后，万得全A 表现其实并不算很强劲，但市场提供的赚钱效应不弱，可见转债估值依然向修复运动。

    　　所以本次权益市场的“牛市”结束了吗？指数上行同步个券普涨只是“牛市”的其中一面，更高的成交活跃度以及更大的波动才是“牛市”更底层的表现。

    　　无论看成交额、行情分化程度（个券涨跌幅标准差）、赚钱效应，当前市场依然具有相当的热度，权益市场后续有望延续结构牛，转债由于估值尚处历史底部的优势，估值修复有望。

    　　结构上，中小票修复的机会更大

    　　按正股入编指数的不同对本轮反弹行情分类统计，中小市值正股的转债在震荡中相较大中盘正股的转债有更明显的棘轮效应——涨的多但也相对抗跌。此外，无论是正股估值的历史分位数还是转债平价/转股溢价率对应的弹性，中小市值转债都具备一定的优势。当前市场活跃度高，题材炒作或正在回归，后市可适当关注估值相对低位且有题材的中小市值转债。

    　　上周无转债公告赎回，3 只转债公告下修

    　　截至10 月11 日，上周无转债公告赎回；柳工转2 公告不提前赎回，在此前正股市场快速上行阶段共计58 只转债累计了赎回天数。

    　　截至10 月11 日，科数转债（股东大会10 月28 日）、赛特转债（股东大会10月24 日）、双良转债（股东大会10 月25 日）、塞力转债（股东大会10 月24日）、强联转债（股东大会10 月24 日）发布董事会提议向下修正议案的公告；华友转债（未到底）、文科转债（未到底）、设研转债（到底）公告下修结果；12 支转债公告不下修；22 支转债公告预计触发下修。

    　　上周无新券发行及上市，证监会核准转债尚可上周无新增董事会预案、1 家新增股东大会通过、无发审委审批通过、无新增证监会核准，较去年同期分别+0、+1、-2、+0。

    　　截至10 月11 日，共有12 家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模154.21亿元左右。通过发审委的共有3 家上市公司，合计规模47.69 亿元。上周无新增董事会预案。

    　　风险提示：

    　　正股波动较大、转债估值压缩、正股业绩增长不及预期、外围市场波动等。

声明：

1. 风险提示：以上内容仅来自互联网，文中内容或观点仅作为原作者或者原网站的观点，不代表本站的任何立场，不构成与本站相关的任何投资建议。在作出任何投资决定前，投资者应根据自身情况考虑投资产品相关的风险因素，并于需要时咨询专业投资顾问意见。本站竭力但不能证实上述内容的真实性、准确性和原创性，对此本站不做任何保证和承诺。
2. 本站认真尊重知识产权及您的合法权益，如发现本站内容或相关标识侵犯了您的权益，请您与我们联系删除。