利率债周报：本轮债市赎回有何特点？
随着“924”新政出台，权益市场迎来牛市，而债市表现偏弱，利率债、信用债均经历了一轮调整，信用债调整幅度较大。在此过程中，投资者不可避免地担心本轮调整是否会像2022 年四季度一样，出现“利率上行—理财破净—理财赎回—债券折价抛售—利率上行”的负反馈链条。
从本轮调整的演化过程来看，理财赎回压力相对可控。从日度交易情况来看，理财并未形成像22 年Q4 那样的长达一个多月的连续大规模净卖出现象，从9 月24 日债市调整以来，仅有10 月9 日-10 月10 日两日理财出现净卖出，其余时间均为净买入，因此本次理财赎回时间短、规模小，更加可控。相比理财，本次债基的赎回程度更大，9 月27 日以来连续净卖出，节后加速赎回，于10 月10 日达到峰值。当前来看本轮赎回已经告一段落。无论是理财还是债基，净卖出规模均已经收敛。
本轮调整之所以未能形成“赎回潮”，原因在于，首先，债市很快止跌回稳，10Y、30Y 国债收益率调整幅度在30bp 以内，信用债调整幅度较大，尤其是弱资质城投、城农商行长久期二级资本债利差走阔较为明显，不过很快就随着政策预期转弱以及权益市场走弱而有所修复，因此和22Q4 不同，本次理财产品破净率并不高。其次，基于学习效应，无论是监管还是市场都针对可能出现的赎回潮采取预防性措施。9 月30日，财联社称，央行要求部分理财子报送产品净值赎回情况。理财方面，也可能提前卖出部分债基、货基，为赎回储备流动性。部分理财子，例如交通银行，已经提前下调两只理财产品的每日快速转出（快速赎回）的最高额度。此外，与22Q4 踩踏形成赎回潮不同，从理财产品负债端的特点出发，权益市场的大幅波动反而会强化理财投资者的避险需求，不会轻易赎回，反之债基投资者风险偏好较高，赎回债基、转向权益市场的诉求较强，这也是本轮债基赎回大于理财的关键因素。
利率回顾：本周（10/8-10/12）5Y 及以上国债收益率下降，5 年以下上升，收益率曲线平坦化。1Y、2Y、3Y、5Y、7Y、10Y 和30Y 期限国债收益率分别相比9 月30 日变动+5.0bp/+9.6bp/+8.0bp/-2.7bp/-3.1bp/-0.8bp/-5.5bp，10Y、30Y 国债分别收于2.14%和2.30%。
3 年以上国开债收益率也有所回落，3 年以下回升。1Y、2Y、3Y、5Y、7Y、10Y 和30Y 期限国开债收益率分别变动+7.9bp/+3.0bp/-2.7bp/-4.7bp/-2.3bp/-2.1bp/-3.9bp，10Y 国开债收益率收于2.23%。
从周内变动来看，周二（10/8），节后第一天国新办新闻发布会召开后，由于财政方面的增量信息较少，市场预期有所落空，权益市场虽延续节前的上涨态势但涨幅有所收敛，10Y 国债收益率先上后下；周三（10/9），国新办公告将于12 日举办新闻发布会，不过市场对于增量财政政策的预期可能有所下降，权益市场转为降温，债市走强；周四（10/10），权益市场继续走弱，基金单日赎回规模达到顶点，主要由城农商行接盘，10Y 国债收益率继续下行；周五（10/11），资金面边际转松，权益市场走弱，短债调整幅度减小，10Y 国债收益率下行；周六（10/12），财政部新闻发布会召开，从政策重点看，基本按照化债-地产-三保-消费的排序，年内增量政策规模预计有限，长债小幅震荡，短债继续随着资金面转松而有所下行。
流动性与机构行为主要关注：流动性方面，本周资金价格先上后下，跨季后，资金价格并未直接回落，而是先上后下，可能是因为节后OMO 到期量较大，而央行投放有限，OMO 净回笼，同时非银赎回形成的资金压力以及抵押品资质的下降使得资金价格罕见走高，这一现象在债基赎回峰值之后有所缓解，大行隔夜资金价格回落至OMO以下，短债收益率也有所下行。存单发行、净融资均明显减少，加权发行期限回落，可能是跨季后大行资金较为充裕并且8-9 月政府债发行高峰已过，大行发行存单意愿不强。下周（10/14-10/20）有3469 亿元逆回购到期，政府债净缴款规模不足700 亿元，不过MLF+国库现金定存到期量较大，同业存单到期量环比增加。机构行为方面，农商行、保险净买入加权平均期限回落，基金维持净卖出，理财净买入期限回升。
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