建筑与工程专题报告：化债持续推进 建筑板块哪些标的受益？

　　财政政策持续加码，关注化债等重点方向

    　　在去年7 月中共中央政治局会议提出制定实施一揽子化债方案以来，地方化债持续受到市场关注。国务院新闻办公室10 月12 日举行新闻发布会，财政部有关负责人介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况，财政部有关负责人重点提及了“加力支持地方化解政府债务风险，较大规模增加债务额度，支持地方化解隐性债务”，强调“这项即将实施的政策，是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”，并表示具体资金数量安排问题，“经过法定程序后，会及时向社会公开”。我们认为在后续一揽子政策出台以后，地方化债压力有望得到缓解。

    　　化债手段：政府提出一揽子化债方案，推动债务置换等手段，重点高负债省市化债方式：政府提出一揽子化债方案。2023 年7 月中共中央政治局召开会议，指出，要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。在11 月2023 金融街论坛年会上，金融管理部门出台相关政策，引导金融机构按照市场化、法治化原则，与融资平台平等协商，通过展期、借新还旧、置换等方式，分类施策化解存量债务风险、严控增量债务，并建立常态化的融资平台金融债务监测机制。

    　　化债区域：我们认为负债率较高地区可能面临更大化债压力，因此考察了2023 年全国省份的负债率（以政府性债务余额/GDP 计算）水平。排名前半部分的省份负债率超过了40%，包括了青海、贵州、天津、吉林、甘肃、海南、新疆、黑龙江、云南、内蒙古、辽宁、广西、宁夏、河北、重庆15 省市。

    　　债务置换可能构成重要的化债方式，如特殊再融资债、特殊新增专项债等。今年10 月8 日，国家发展改革委主任郑栅洁在国新办发布会上，提及“加力支持地方开展债务置换，化解债务风险”。2024 年以来，特殊新增专项债的发行节奏不断加快。根据企业预警通统计，截至2024年10 月9 日，今年已披露72 只“特殊”新增专项债（含拟发行），发行规模合计8209.9121亿元。分月度看，10 月2 只、9 月发行30 只、8 月24 只、7 月15 只、6 月1 只。若加上自去年四季度开始发行的40 只，两年内合计发行112 只，总规模达到11310.7815 亿元。

    　　化债投资思路探讨：优选化债省份受益标的

    　　在债务置换推动化债的背景下，工程企业可能充分受益于地方债发行推动的前期工程款清偿，带来基本面边际改善，在此大逻辑下，我们认为建筑板块标的筛选可参考以下几个维度：1）位于高负债省份、或者在位于其他省市的重点地方国企、以及建筑央企，前文所述高负债地区可能成为重点化债方向，考虑到地方国企及建筑央企庞大的体量，也会受益于化债的影响。2）应收账款占总资产的比例较大，在同样位于目标化债省份的情况下，可更加优先考虑标的受益程度，如标的应收账款占比较大，可能更加受益；3）破净/市净率低，本轮针对资本市场之新政，如《上市公司监管指引第10 号——市值管理（征求意见稿）》，明确了长期破净公司应当披露估值提升计划，因此低估值标的也有望获得估值修复机会。

    　　风险提示

    　　1、政策推进不及预期；2、工程行业未来展望偏弱。

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