9月金融数据解读：债务置换影响社融吗？

　　主要数据

    　　2024 年9 月新增信贷1.59 万亿，同比少增7200 亿；新增社融3.8 万亿，同比少增3692 亿，社融增速回落0.1%至8.0%。

    　　融资增速：增速逼近合意红线8%，逆周期政策积极发力“8%”的合意红线判断得以验证，社融信贷增速逼近8%时，逆周期调控政策集中发力。当前融资增速已持续逼近8%的合意红线，若继续下行，可能造成债务收缩负反馈的压力。在此背景下，9 月政治局会议后，大规模逆周期政策加速部署，货币宽松率先落地，财政政策跟进形成方向性突破，增量政策空间可期。后续还需关注上述稳增长政策发力后的实际效果，中央财政的债务扩张将直接支撑融资周期，减缓企业和居民部门的债务压力，并且随着大幅度的货币宽松政策落地后，社会融资成本的下行，融资需求或逐渐迎来边际改善的契机。

    　　政府融资：置换债券计入社融吗？

    　　置换存量政府债务的地方债同样计入社融口径。虽就原理而言，社融应该统计的是实体部门的新增融资，但央行在社融口径调整后数据回溯中，并未特意将置换地方债务的地方置换债券剔除，即用于置换存量政府债务的置换债也包含在社融统计之中。因此，结合财政部发布会提及的“拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务”，预计后续大规模债务置换将为社融提供支撑。

    　　中央财政加杠杆方向明确，预计未来政府部门融资将是支撑社融修复的主要因素。财政增量政策额度和具体细节尚未落地，后续需关注：发布会提及的限额空间内4000 亿增量专项债大概率在年内完成发行；发行特别国债注资国有大行及较大规模化债额度已经得到明确，后续还需关注具体规模和发行节奏安排。

    　　货币增速：企业活期存款企稳，非银存款支撑M2 反弹9 月M1 增速降幅放缓，非银存款高增支撑M2 明显反弹。（1）9月单位活期同比少增幅度明显缩减，取消手工补息影响或已基本结束，随着企业活期存款流出的逐渐出清，9 月M1 降幅明显放缓。（2）M2 反弹0.5%至6.8%，主因非银存款持续高增，可能是随着月末股市走牛，部分资金从理财等流入股市，以证券公司客户保证金的形式计入非银存款，叠加去年同期低基数，导致非银机构存款同比增幅较大。

    　　总结：债务周期出清开启，金融周期或将修复后续来看，10 月增量政府债发行若未落地，则不排除社融增速可能进一步下探8%以下，融资增速触底在即。限额空间内4000 亿专项债确定年内落地，2.3 万亿专项债券资金使用或拉动配套融资，政府部门融资支撑金融周期的修复预计年内即有所体现。

    　　风险提示：

    　　政策宽松力度不及预期。

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