信用策略周报：中短久期城投债利差保护相对充足

　　本报告导读：

    　　城投债中短端利差保护较长端更为充足。本轮债市调整后，估值水平高于票面利率的城投债占比抬升。化债行情下，推荐 3年久期城投债，可适度下沉增厚收益。

    　　投资要点：

    　　城投债中短端利差保护较长端更为充足。从信用利差来看，3 年以内城投债的利差保护较为充足，随着公募基金赎回压力趋于缓解，市场倾向于追逐两类资产：一是以国股行二永债为代表的流动性较好的资产，在市场企稳后仍将呈现“信用利率化”的特征；二是近期调整幅度较大的城投债，在中短端利差保护较为充足的背景下，性价比边际抬升。

    　　本轮债市调整后，估值水平高于票面利率的城投债占比抬升。本轮调整后，中债估值高于城投债票面利率的占比由9 月26 日的9.19%抬升至10 月12 日的16.2%。其中2024 年发行的城投债中，中债估值高于票面利率的占比过半，由9 月26 日的29.1%抬升至10 月12日的51.4%。

    　　化债行情下，推荐3 年久期城投债，可适度下沉增厚收益。化债加速推进背景下，可以缓释短期的城投债短期利息偿付压力。现在城投面临的压力在于两方面，一个是城投的利息偿付压力，还有一个是土地出让金下滑带来回款偏慢。我们认为，一次性增加较大规模的债务限额可以缓解隐债的利息压力。隐债清零后，城投退平台或将提速。在2028 年之前，城投公开债安全边际较高，债市回调后，3 年久期的城投债性价比较高，可以适度下沉增厚收益。

    　　过去一周（2024.9.30-2024.10.12，下同）中债估值涨跌不一，长久期信用债调整较多。具体来看，中票方面，AAA、AA+、AA 级3 年期中短期票据收益率分别变化-7BP、1BP、11BP，报2.25%、2.45%、2.66%。城投债方面，AAA、AA+、AA 级3 年期城投债收益率分别变化-7BP、-5BP、2BP，报2.25%、2.35%、2.54%。银行二级资本债方面，AAA、AA+、AA 级3 年期银行二级资本债收益率分别变化-10BP、-12BP、1BP，报2.23%、2.28%、2.52%。过去一周非金信用债总发行1175 亿元，具体来看，其中企业债3 亿，公司债318 亿，中期票据355 亿，短期融资券434 亿，定向工具64 亿。非金信用债净融资297 亿元。过去一周共有16 只债券推迟或取消发行，金额合计153 亿元。

    　　风险提示：化债政策力度与效果不及预期；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。

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