利率专题：债市 等待靴子落地

　　债市如何展望，是资金扰动主导短端变化还是政策预期引导长端变化？本文聚焦于此。

    　　9 月长端利率“V”型走势，曲线走陡

    　　从9 月债市表现来看，交易主线围绕政策博弈，长端利率先下后上，短端维持窄幅震荡，曲线陡峭化，信用债表现明显弱于利率，带动信用利差总体走扩。

    　　（1）上中旬来看：基本面延续弱修复，美联储启动4 年来的首次降息，国内降准降息宽松预期升温，债市缺乏明确利空因素下，市场多头力量占据主导，长端顺势下行，再创年内新低，10Y 国债利率下破2.1%，30Y 国债利率下破2.2%。

    　　（2）下旬来看：9 月24 日，央行宣布降准、降息及降存量房贷利率，同时创设新的货币政策工具支持股市；9 月26 日，政治局会议强调加力推出增量政策，释放较强的稳增长信号；货币政策“利好出尽"叠加增量财政预期升温，市场风险偏好有所提振，权益市场表现强势，债市止盈情绪发酵，债市收益率快速上行。

    　　债市的机会和风险如何？

    　　（1）基本面修复状态如何？宏观经济延续波浪式运行，在一揽子增量政策密集出台下，但经济运行中的积极因素增多。9 月制造业PMI 超季节性反弹至49.8%，9 月社融信贷总体平稳，M2 增速低位回升。往后展望，基本面环境仍需政策进一步呵护，一揽子增量政策密集出台和落地落实，有助于经济企稳回升，带动四季度GDP 环比改善，“努力完成全年经济社会发展目标任务”。

    　　（2）四季度政府债供给压力如何？上半年国债发行节奏较快，三季度地方债发行明显加速，年内国债和地方债剩余额度尚不多，可为后续政府债增发腾挪空间。展望四季度，假设按1 万亿元的发行规模来推演，10-12 月平均单月政府债净融资约0.8-1.2 万亿元，供给压力仍整体可控。假设按2 万亿元的发行规模来推演，10-12 月平均单月政府债净融资规模约1.1-1.5 万亿元，供给压力或明显加大。但如若增量供给在2 万亿级别以上，则持续的扰动或更显著一些，关键仍在于央行如何对冲操作。

    　　（3）增量财政政策怎么看？在缓解地方政府化债压力下，预估新一轮债务置换或将开启，置换方式或不仅仅局限于发行特殊再融资债，政策空间或进一步打开。而中央政府举债规模和赤字提升空间可进一步关注10 月下旬或11 月初召开的人大常委会，财政政策或进一步明朗。

    　　于债市而言，基本面环境、货币政策宽松基调、“资产荒”逻辑对债市仍形成支撑，债市中期震荡下行的趋势未改，节后第一周的市场演绎便能看出，除了利率以及类利率资产快速下行之外，在化债语境之下信用也开始补涨。而站在当前节点，短期内的“逆风”因素仍然存在，稳增长发力预期仍在，股债“跷跷板”效应或有所延续，理财赎回压力影响，以及财政部新闻发布会政策留白下增量财政仍有一定想象空间，后续关注10 月下旬或11 月初人大常委会的进一步确认以及或有的“预期差”，等待靴子进一步落地，短期内债市波动和反复性或有所增强，调整后仍是配置和交易的机会与窗口。

    　　对于信用债，化债政策支持下，对城投债形成利好，建议关注中短端高票息，结合化债政策选取区域与主体，后续在久期策略上进一步观察政策落地情况以及结合负债端稳定性参与。

    　　风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

声明：

1. 风险提示：以上内容仅来自互联网，文中内容或观点仅作为原作者或者原网站的观点，不代表本站的任何立场，不构成与本站相关的任何投资建议。在作出任何投资决定前，投资者应根据自身情况考虑投资产品相关的风险因素，并于需要时咨询专业投资顾问意见。本站竭力但不能证实上述内容的真实性、准确性和原创性，对此本站不做任何保证和承诺。
2. 本站认真尊重知识产权及您的合法权益，如发现本站内容或相关标识侵犯了您的权益，请您与我们联系删除。