低利率时代日本经验洞察系列专题之三：低利率环境下日本信用债复盘与启示

　　2024 年年初至8 月，我国债券市场持续走强，低利率中的信用债市场在资产荒和宽流动性的共振下走出了一波收益率和利差双低的行情。中日两国利差行至低位的共性原因在于偏宽松的货币政策和资产荒，日本低利率环境下利差最低为7bp，中国本轮低点较日本还有7bp 左右的空间。参考日本低利率时期触发信用利差回调的几大因素：经济基本面变化与风险偏好变化、宽松货币政策转向等，我们认为当前中国债券市场并未触及变盘信号，短期信用利差或在区间内窄幅震荡，中期预计维持在低位，但也可能因机构行为、无风险利率波动等因素有小幅调整。

    　　【报告亮点】

    　　1、通过中日对比，总结中日信用债低利差触发因素的异同。

    　　2、借鉴日本经验，对中国后续信用利差走势作出研判。

    　　【主要逻辑】

    　　主要逻辑一：日本信用债一级市场持续发展，二级市场交易趋冷1、随着政策制度改革和基础设施完善，企业债发行逐步走向复苏繁荣。

    　　2、二级市场交易活跃度不足，主因发行占比小、严监管和投资者结构单一。

    　　主要逻辑二：基本面、债券供需失衡和货币政策是日本低利差的主导因素1、日本历史上四次低利差阶段均伴随着货币政策的宽松，叠加债市供需失衡下的“资产荒”或宏观经济的修复、信用风险的改善。

    　　2、刺激性货币政策的退出或危机灾害下基本面的恶化、风险偏好的变化带来了日本低利差之后的回调。

    　　主要逻辑三：结合日本经验和国内实际情况，预计中国信用利差低位震荡1、中国本轮低信用利差行情主因“资产荒”持续演绎。

    　　2、中日低利差的背景差异在于：货币政策宽松的力度、主导政策以及对信用风险的定价程度。

    　　3、中国本轮利差压缩程度、整体利差水平均略高于低利差时期的日本，但考虑到日本无风险利率压降程度更高，我国利差进一步收窄的空间或有限。

    　　4、当前环境下预计我国货币政策维持宽松，资产荒行情延续，信用利差或在较长时间内维持在低位，但也存在引发调整的扰动因素。

    　　风险提示：政策存在发生重大变化的可能；日本历史经验具有局限性，对我国借鉴意义有限；超预期风险事件发生；数据可能存在偏差。

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