债券日报：实现5% 还需多少增量？

　　周五，统计局公布数据显示：（1）2024 年1-9 月固定资产投资累计同比增3.4%，预期增3.4%，前值增3.4%；其中房地产投资累计同比-10.1%，前值-10.2%。

    　　（2）9 月社会消费品零售总额同比+3.2%，预期+2.3%，前值+2.1%。（3）9 月规模以上工业增加值同比+5.4%，预期+4.6%，前值+4.5%。（4）9 月城镇调查失业率5.1%，前值5.3%。（5）三季度不变价GDP 同比+4.6%，现价GDP 同比+4.0%，GDP（季调）环比+0.9%、前值+0.5%。

    　　1、全年达标，四季度还需要多少增量？

    　　（1）9 月经济概览：内生动能环比改善、增长斜率加快。月度GDP 来看，8月经济增长斜率明显放缓、是三季度中的低点。按照三季度增速4.6%反推，9月GDP 增速应在5.0%以上、经济动能边际转强。分项中，基建投资、地产投资和消费均有亮点。

    　　（2）展望：实现5%，四季度需要多少增量？

    　　一是，四季度GDP（不变价）需要达到5.2%以上，才可实现全年5%目标。

    　　在当前基础上，需额外提高0.7pct 左右的增长，假设平减指数收窄至0%，这大致对应2000 亿以上的经济增量。

    　　二是，增量从何而来？实现难度怎样？四季度专项债等资金到位情况改善、打开财政发力的空间。

    　　（1）通过测算存量、增量财政工具可撬动的投资消费规模，判断就实现全年5%的目标而言，目前已有资金支持或已比较充足，但最终效果要看支出进度。

    　　（2）若按三季度增速外推，则全年GDP 增速至少可以完成4.8%左右。若四季度财政支出斜率明显改善，理论上也可以实现5%增长，但考虑投资施工条件、财政审批流程需要时间等客观制约，达标难度依然不小。

    　　（3）对于债市而言，化债、房地产“止跌回稳”需要时间，短期经济动能将延续“筑底”、年内基本面条件不构成反转的基础。不过边际上要积极关注投资、地产相关指标的变化，以及政策预期对风险偏好的指引，不排除情绪层面对债市或仍有扰动。

    　　2、9 月经济数据解读：增长斜率改善，供需均有亮点1、基建：9 月基建投资（不含电力）同比小幅升至+2.2%，电力投资强势提振，广义基建增速攀升至17.5%。8 月专项债发行加快、9 月到位资金有改善，叠加中央财政主导的电力投资提速，带动广义基建走强。

    　　2、房地产：1-9 月房地产投资累计同比收窄至-10.1%，单月同比-9.2%、较8 月改善1pct，其中竣工改善相对较大，“保交楼”节奏或有加快。9 月住宅销售同比-10.6%、比8 月回升3.4pct。一揽子地产放松政策效果或在10 月加速显现。

    　　3、制造业投资：9 月制造业投资累计同比+9.2%，测算单月同比+9.7%、投资强度继续上升。结构上，运输设备、纺织业、通用设备领先，电气设备拖累依然较深。

    　　4、社零：“以旧换新”效果显著，家电零售冲高。9 月社零同比+3.2%、环比+0.39%，处于同期中性区间，边际上零售动能改善。尤其是受益于“以旧换新”政策的家电同比+20.5%、居所有商品之首、创2021 年4 月以来新高，汽车同比也由负回正至+0.4%，而其他可选消费仍弱，对比体现政策效果显著。

    　　5、工业：9 月工业增速同比+5.4%，环比+0.59%、处于季节性偏强。采矿业同比增速持平8 月，制造业、电力燃气及水供应业分别升至5.2%、10.1%，非电生产加快、局部高温等，明显提振能源业生产。

    　　风险提示：四季度财政支出强度不及预期。

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