固收点评：基本面回暖仍需政策 债市流动性拐点未至

事件

    国家统计局公布2024 年9 月经济数据：9 月规模以上工业增加值当月同比5.4%，较8 月上行0.9 个百分点；9 月社零当月同比3.2%，较8 月上行1.1 个百分点；2024 年1-9 月固定资产投资累计同比达3.4%，制造业投资、基建投资和房地产开发投资累计同比分别为9.2%、4.1%和-10.1%。2024 年三季度GDP 当季同比为4.8%。

    观点

    生产强需求弱格局延续，但消费有所恢复：分生产和需求两端来看，9月规模以上工业增加值当月同比较8 月上行0.9 个百分点，社零当月同比较8 月上行1.1 个百分点。生产方面，此前公布的9 月PMI 生产分项为49.8%，虽然处于收缩区间，但较8 月上升0.7 个百分点，对工业增加值当月同比的上行有一定的指示作用。需求方面，商品零售收入与餐饮收入之间的关系出现了反转，今年以来商品零售收入当月同比首次强于餐饮收入。9 月社零总额41112 亿元，其中商品零售36695 亿元，当月同比3.3%；餐饮收入4417 亿元，当月同比3.1%。从结构上来看，9月限额以上商品零售额中，家用电器和音像器材类，文化办公用品类和通讯器材类零售额当月同比分别为20.5%，10%和12.3%，较上个月有明显增加，对消费促进作用显著，或与近期各类家电消费补贴政策有关。

    从消费能力上看，9 月全国城镇调查失业率为5.1%，比上月下降0.2 个百分点。就业形势总体稳定，为市场需求的持续增长提供了支持。消费心态方面，随着宏观政策调控的逐渐加强，需关注居民可支配收入和消费性支出的修复情况。

    固定资产投资规模扩大，高技术产业投资增长较快：2024 年1-9 月，固定资产投资累计同比增长3.4%，较1-8 月保持不变。分领域看，基础设施投资累计同比增长4.1%，制造业投资增长9.2%，房地产开发投资累计同比下降10.1%。（1）制造业方面，投资增速增长，高科技制造业投资增速持续增快。分行业来看，1-9 月铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、有色金属冶炼和压延加工业累计同比分别为31.8%和24.8%，为主要拉动项。高技术制造业投资增速较高，引领作用日渐显现，其中计算机、通信和其他电子设备制造业投资累计同比增长13.1%。

    （2）基建方面，根据财政部蓝佛安部长的讲话，专项债券方面，待发额度加上已发未用的资金，10-12 月各地共有2.3 万亿元专项债券资金可安排使用。因此基建方面仍有发力空间。9 月25 日石油沥青装置开工率为28.2%，较8 月有所上升，也反映当前基建施工变快。（3）房地产投资方面，9 月房地产投资降幅仍在持续扩大。1-9 月，房地产开发企业房屋施工面积715968 万平方米，同比下降12.2%。其中，住宅施工面积501051 万平方米，下降12.7%。住宅新开工面积40745 万平方米，下降22.4%。需求端来看，1-9 月，新建商品房销售面积70284 万平方米，同比下降17.1%，其中住宅销售面积下降19.2%。新建商品房销售额68880亿元，下降22.7%，其中住宅销售额下降24%。

    债市观点：2024 年Q1-3 的GDP 当季同比分别为5.3%、4.7%和4.6%，为实现全年5%的经济增长目标，则Q4 的GDP 当季同比需要达到5.4%，依然需要各项政策的支持。在今日召开的金融街论坛上，潘行长再次强调年内存在再次降准的可能性，宽货币周期得到确认，债市的资金面预计继续保持宽松。尽管在财政政策发力和“股债跷跷板”的扰动下，债市存在调整压力，但宏观数据的改善需要时间来体现，短期难以收缩流动性的背景下，利空因素有限，无需过度担忧，债券市场的拐点还未出现，收益率上行令债券的配置价值凸显。

    风险提示：宏观经济恢复情况不及预期；国内外政策超预期调整。

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