证券、基金、保险公司互换便利(SFISF)点评：转轴拨弦三两声 龙头非银标的迎双击

投资要点

    事件：近期央行公告已与证监会联合印发《关于做好证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）相关工作的通知》，同时证监会发布称已同意20 家券商和基金公司开展互换便利操作。

    证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）将大幅提升机构的资金获取能力和股票增持能力。9·24 国新办新闻发布会上，央行行长潘功胜提出创设SFISF，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性，可用质押品包括债券、股票ETF、沪深300 成分股和公募REITs 等，折扣率根据质押品风险特征分档设置（质押抵扣率原则上不超过90%，补仓线设置不低于75%）。通过这项工具获取的资金只能投向资本市场，用于股票、股票ETF 的投资和做市。互换期限1 年，可视情展期。互换费率由参与机构招投标确定。中债信用增进公司代理央行开展。SFISF 换入的国债、互换央票不占用银行间市场债券借贷规模，不计入债券交易正回购余额。

    转轴拨弦三两声，未成曲调先有情。我们认为，SFISF 创设的目的是为了提升非银金融机构主动增加股票杠杆的能力和意愿，通过与央行置换可以获得比较高质量、高流动性的资产，将会大幅提升相关机构的资金获取能力和股票增持能力。自9·24 央行首提SFISF 以来，相关部署工作渐次落地，已成为资本市场热议的话题，截止10 月18 日，获准参与互换便利操作的证券、基金公司有20 家，首批申请额度已超2000 亿元，表明央行对此态度是开放且积极的，资本市场内在稳定性也有望增强。

    我们认为SFISF 参与积极性中券商和基金的积极性高于保险资金。从券商来看，参与互换便利换入的国债、互换央票，不纳入券商“自营非权益类证券及其衍生品/净资本”分子计算范围；开展相关自营投资、做市交易持有的权益类资产，不纳入“自营权益类证券及其衍生品/净资本”分子计算范围。换入的国债、互换央票及回购融资后开展自营投资、做市交易持有的权益类资产，不计入表内资产总额、减半计算市场风险和所需稳定资金。符合条件的投资，经内部评估后可归入其他权益工具（FVOCI）核算，有助于降低对利润表的波动。2024 年9 月证券公司三年期公司债平均票面利率约为2.13%，未来券商需要权衡用资需求、成本与收益之间的考核。从基金公司来看，公募基金参与互换便利获取的流动性，可用于购买股票和股票型ETF，也可用于应对投资者赎回，可提高应对赎回减持、防范风险的能力，有效做好基金产品的流动性管理，发挥平滑与稳定市场的作用。对保险资金而言，SFISF 有利于“盘活存量、用好增量”，不过，权益市场风险最低资本计量的增加将偿付能力产生压制，同时当前权益资产配置距离上限仍有一定空间。

    龙头非银标的迎双击。我们认为非银龙头标的将会迎来估值与业绩的双击。从首批获得SFISF 试点的上市券商来看，我们结合1H24 母公司净资本及风险控制指标测算下，预计中信证券、招商证券、申万宏源、国信证券、广发证券和中金公司对该业务渴求排名靠前。从估值来看，沪深300 成分股有望获得市场青睐，其中首批获得SFISF 的非银龙头东方财富、中信证券、华泰证券、招商证券等或将迎来双击。

    投资建议：坚定寻找非银板块最强贝塔个股。1）金融科技：推荐【指南针】、【同花顺】、【东方财富】。2）券商：推荐【中信证券】、建议关注【华泰证券】、【招商证券】。3）保险板块推荐：【新华保险】、【中国人寿】、【中国平安】。

    风险提示：权益市场大幅波动对非银板块估值与业绩的影响，实际SFISF额度运用低于预期，市场交投活跃度回落

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