债市周度观察：从负债端角度理解看股做债

　　核心观点

    　　近期负债端切换导致债市波动加大，震荡行情下债市回归中性，仓位管理重要性提升。

    　　品种上建议不宜激进，控制久期敞口，关注利率曲线凸点7Y 品种，10 年国债预计核心震荡区间2.1%-2.2%。

    　　负债端切换导致债市波动加大

    　　9 月26 日政治局会议以来，权益市场连续多日大幅拉升，上证指数一度重回3600点以上，而债市经历了大幅回调，10 年国债活跃券最高回调至2.26%，“股债跷跷板”特征显著，“看股做债”成为市场新的交易主线。过去，投资者在“看股做债”策略中通常更多从资产端出发，即根据股票市场表现来调整债券投资。然而，目前“看股做债”更多从负债端出发，强调资金流动的联动效应。权益市场表现较好，居民或倾向于赎回理财进入权益市场，导致负债端的切换。负债端的切换对股债市场均形成了较大扰动，主要表现为资产高频、脉冲式的波动，导致股债波动性加剧。广义理财规模约154 万亿，3 种情形假设下在股债市场间切换的流动资金预计在1.5-7.7 万亿区间，导致债市波动性加大。

    　　债市回归中性，仓位管理重要性提升

    　　现阶段虽然权益市场有所降温，但债市做多情绪减弱，修复行情之下30Y-10Y 利差进一步收窄空间或有限，预计后续30Y-10Y 利差或将震荡上行，拉长久期性价比下降。四季度债券市场面临的主要利空因素在于宽财政政策预期，但宽财政并不意味着强刺激，整体对债市的扰动或相对温和。

    　　当前机构面临加久期赔率有限，但利空相对可控，债市波动加大而赔率减小情形下，仓位管理重要性提升。为应对市场波动带来的净值大幅回撤，投资者或可考虑战略性收缩策略，通过适当降低仓位，减少暴露于市场风险的比例，可以有效降低净值波动对整体投资组合的冲击。这种灵活调整仓位的方式，不仅能够在市场波动期间起到保护作用，也为后续的投资机会留出空间。面对市场不确定性，稳健的仓位管理将有助于规避短期波动风险，同时保留资金应对未来的投资机会，提升组合的长期稳定性与抗风险能力。

    　　债市策略：关注曲线凸点7Y，控制久期敞口，长端以波段思路参与过去一周（10 月14 日至10 月18 日）7Y 国债收益率下行幅度较其他品种更高，下行约3.79BP，当前7Y 仍为利率曲线凸点，后续或仍具备一定交易价值。

    　　从技术面视角来看，10 年国债活跃券收益率在盘中下行至2.10%后斜率明显放缓，下方存在一定阻力，10 月8 日至今10 年国债活跃券日K 线走势形成箱体震荡，若无进一步利空或利多信息，建议以波段思路参与长债交易，控制久期敞口。预计10 年国债震荡区间上限为10 月8 日开盘收益率2.20%附近，即权益市场做多情绪较高，债市情绪偏弱背景下的收益率上限，震荡区间下限预计为9 月27 日开盘收益率2.10%附近，即市场对于政治局会议信息已逐步定价，但“股债跷跷板”效应暂未被放大情形下的收益率水平。

    　　风险提示

    　　宏观经济政策出现超预期边际变化；机构行为大幅趋同并形成负反馈。

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