固收定期报告：如何理解存款再降息？

　　10 月18 日上午，央行行长在2024 金融街论坛年会上表示，“今天早上，商业银行已经公布下调存款利率，预计21 号公布的贷款市场报价利率（LPR）也会下行0.2-0.25个百分点”。

    　　自2022 年4 月份存款利率市场化调整机制建立后，共经历了多轮存款利率下调，均由大行率先进行，中小行跟进。2022 年4 月份并未调降存款挂牌利率，而是调降存款利率浮动上限。2022 年6 月、9 月，2023 年6 月、9 月、12 月，以及2024 年7月和10 月均由大行率先调降存款挂牌利率。2024 年4 月，市场利率定价自律机制禁止违规“手工补息”，也被认为是存款利率的实质性下调。

    　　2024 年10 月18 日，六大行存款挂牌利率下调种类全、下调幅度为历次最大。其中，活期存款利率下调5bp 至0.1%，各期限整存整取、零存整取、整存零取、存本取息利率均下调25bp，协定存款利率下调40bp，1D、7D 通知存款利率分别下调5bp、25bp。

    　　此次存款利率下调并不意外，其背后所呈现的政策脉络较为清晰：

    　　一是为了缓解银行净息差压力。维持一定范围的净息差是保证银行“合理利润”的必要条件，此前这个标准定为“1.80%”，但当前已经难以达到。以此标准来看，截至2024 年Q2，商业银行整体净息差（1.54%）已向下突破警戒线，超七成上市银行（30家）处在1.8%以下。

    　　降成本背景下，政策利率和贷款基准利率持续调降，存款利率下调为保证银行“合理利润”留出空间。根据我们的测算，此次活期存款利率下调5bp、定期存款利率下调25bp，结合上市银行的有息负债结构，预计能引起计息负债利率减少10-20bp，其中定期存款占比较高的银行下调幅度更大。若后续LPR 下调25bp，预计能减少生息资产收益率12-17bp。本轮存贷款利率下调后，多数上市银行净息差仍将收窄，但收窄幅度并不大。

    　　二是存款利率下调遵循一定的顺序和节奏。2022 年4 月，人民银行指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，利率自律机制成员银行参考以10 年期国债收益率为代表的债券市场利率和以1 年期LPR 为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平。回顾历次存款利率下调，传导顺序通常为“MLF—LPR—存款利率”。MLF 下降通常会先引起LPR 的下降，随后才传导至存款利率，在此期间银行的净息差会进一步压缩。

    　　而此次存款利率下调则在MLF 下调之后、LPR 下调之前，主要原因是MLF 续作日期延后，对于LPR 的引导作用最早只能在次月体现。9 月25 日MLF 下调30bp 后，LPR只能于10 月份跟随下调。在此之间存款利率先行下调，为后续LPR 下调以及10 月底之前将完成的存量房贷利率下调腾挪空间。

    　　10 月17 日新闻发布会上，央行副行长表示，预计大部分存量房贷将在10 月25 日完成批量调整，部分中小银行完成调整的时间可能会略晚，总体预计会在10 月31 日前全部完成。与2023 年9 月份类似，存款利率下调安排在房贷利率下调之前完成。

    　　综上，存款利率下调有助于维护银行“净息差”，为贷款利率下调腾挪空间。随着存款利率下降，一方面居民、企业存款可能转移至存款利率更高的中小行，在“大行放贷、小行买债”的结构性特征下增加债券需求，另一方面部分居民存款可能“搬家”至理财、债基等低风险固收产品，同样增加债券配置力量。广谱市场利率中枢下行背景下，长债收益率短期可能受到政策预期与市场风险偏好的扰动影响，但是中期下行趋势有望延续。

    　　利率回顾：本周1Y、30Y 国债收益率小幅回升，其余关键期限国债收益率有所回落。

    　　1Y、2Y、3Y、5Y、7Y、10Y 和30Y 期限国债收益率分别相比上周六变动+1.5bp/-5.0bp/-3.1bp/-2.4bp/-3.8bp/-2.3bp/+0.5bp，10Y、30Y 国债分别收于2.12%和2.31%。

    　　关键期限国开债收益率均有所回落。1Y、2Y、3Y、5Y、7Y、10Y 和30Y 期限国开债收益率分别相比上周六变动-1.6bp/-2.7bp/-2.4bp/-1.4bp/-4.2bp/-2.5bp/-1.7bp，10Y国开债收益率收于2.20%。

    　　从周内变动来看，周一（10/14），进出口、金融数据接连公布，虽然数据表现仍然环比走弱，但市场对基本面反应有所钝化，当日7-10Y 国债收益率小幅下行不足1bp；周二（10/15），朝韩局势、中东冲突以及俄乌战争等因素推升避险情绪，10Y 国债收益率下行1.1bp；周三（10/16），市场提前交易10 月17 日住建部新闻发布会可能公布的大规模地产刺激政策，10Y 国债收益率上行0.8bp；周四（10/17），住建部提及存量房贷利率即将下调、通过货币化安置方式新增实施100 万套城中村改造和危旧房改造，白名单项目信贷规模增至4 万亿元等措施，增量政策力度尚可但仍不及预期，关键期限国债收益率全面下行，下行幅度均在2bp 以上；周五（10/18），关键期限国债收益率全面上行，主要由以下几个因素驱动，一是三季度经济数据走弱，Q3GDP 同比增速4.6%，前三季度4.8%，但9 月份消费倾向有所修复；二是总书记强调“推进中国式现代化，科技要打头阵”；三是央行设立股票回购增持再贷款，出台证券、基金、保险公司互换便利实施细则，股市上涨，股债跷跷板行情明显。

    　　流动性与机构行为主要关注：流动性方面，本周资金价格相比上周有所上行，但大行隔夜融出利率仍处在OMO 利率之下。资金量充裕，大行以及银行整体净融出余额均超过往年同期水平。银行-非银资金分层相比上周有所收敛，显示非银赎回压力减弱后，非银负债端企稳，资金缺口有所收敛。资金面宽松基调下，银行间杠杆率再度上行。

    　　下周（10/21-10/27）有9944 亿元逆回购到期，政府债净缴款规模约2200 亿元，同业存单到期量约4000 亿元。MLF 预计于10 月25 日续作。机构行为方面，利率下行，基金转为净买入，农商行、保险、理财净买入加权平均期限有所回落。

    　　风险提示：数据更新不及时及提取失误、数据口径调整等。

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