军工行业第89期：激浊扬清 冲刺在冬季

　　产业研判：展望未来三年，景气逐年提升的确定性很好，中长期应当重视军工的逆周期属性与景气比较优势；短期的做多窗口，还是源于风险偏好的提升；近期产业基本面的边际变化与预期已在板块阶段性波动中得到充分演绎，但考虑到结构反转是时间的朋友且越往后越确定，我们研判当前军工行业处在弱复苏的景气阶段，建议聚焦空军产业链龙头白马；中长期维度上，军工结构反转拐点已至，但大面积订单拐点未到，延安政治工作会议的积极政策信号开始陆续落地，以训促改、以训促建的密集军事训练/演习是加快推进军队装备试验鉴定工作的破局之道，无人化、网络化、弹药消耗、水下攻防等新兴赛道及其典范个股具备中长期配置价值，短期反转弹性则取决于配套型号科研转批格产的里程碑事件催化。

    　　催化节奏：军种主建的规划计划牵引下，当前军工景气反转/需求下达的主要矛盾在于军内机关装备建设运行体制机制何时恢复正常状态；空海军航空批产型号的项目执行或将在年底有实质积极变化，空军产业链报表Q4兑现业绩反转后墙不倒，亦对新域新质赛道个股向25/26年进行估值切换有显著的Beta示范效果；更新新研装备型号按照试验鉴定计划节奏的排序是：高超音速（实战实弹化军事训练是试验鉴定的主要手段）、防空/空空导弹（跟着空/海军计划走）、远程火箭弹（采购计划与合同订立明朗化）、无人化、网络信息体系（军种专装型号批产）以及水下攻防建设等；8月底前已陆续看到一些点状与线状景气反转的证据，聚焦跟踪对板块具备催化Beta效果的里程碑事件，如科工二院、中航光电、火箭军、空军产业链的高稳定性等等。

    　　推荐思路：考虑到军工股价的反身性以及空军产业链高稳定性的反转研判，聚焦空军产业链结构占优的龙头白马，如中航光电、中航沈飞、中航高科、航发动力、中航重机、中航西飞等，其收益源于超跌修复+明年估值切换；空军有beta且对新域新质有预期正反馈的催化效果，优选与爆款型号有配套关系的新兴成长个股，其股价驱动力源于远期空间+竞争格局的预期演绎，弹药消耗是未来军工投资最大的弹性方向，包括高超音速、远程火箭弹及其它；交易节奏要紧盯爆款型号的科研转批格产的里程碑事件，股价极致反应可作为一种公开信息披露与验证手段，对龙头白马亦有显著的贝塔强化与示范效应。

    　　标的组合：传统优势赛道聚焦空军产业链，龙头白马股价驱动力源于超跌修复与估值切换，首推前三是中航光电、中航沈飞、航发动力等；新兴赛道上，更多的是基于远期空间的预期演绎，要紧盯关键型号的科研砖批格产的milestone事件催化，推荐的组合包括：中航西飞、七一二、航天电器、航天电子；其中我们认为，弹药消耗是军工投资占优的增量弹性方向，具体子方向包括陆军低成本远程火箭弹，火箭军高超音速导弹、火炸药及弹药安全格产、空军及海军常规导弹（包括空空导弹和巡航导弹等）。

    风险提示

    　　1、我国国防科技工业体系的体制机制改革进程低于预期，产业组织架构变革的不确定性；2、“十四五”武器装备建设规划牵引下，大批量交付产能及时释放的不确定性，我们预测上市公司在建工程和固定资产开支维持高位表征公司积极扩产，如果因为各种原因产能未能及时投入或需求订单未能按期下达导致产品未能按期交付，可能导致行业景气预期向下；

    　　3、科研型号研制进度不及预期，招标的不确定性；4、国企改革效率提升不及预期，供给侧改革的不确定性。

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