固定收益市场周观察：四季度资金面展望

　　研究结论

    　　利率债周度回顾和观点： 进入四季度以来，资金面较为宽松，DR 利率中枢跟随政策利率降息而回落，但非银资金成本仍高，资金分层现象卷土重来。我们从利多和利空两个角度分析未来影响资金面的几个因素：利多因素方面，第一，货币政策较为宽松；第二，银行资负关系有所改善；第三，广谱利率继续下行。利空因素方面，第一，基础货币较为依赖央行投放，央行一旦投放不及时容易引发波动；第二，银行虽然资负关系有所改善，但资负缺口依然存在；第三，若权益市场持续上涨，将对固收资管产品造成压力，非银负债端波动也会带动资金面产生波动。综合以上利多和利空两方面因素，我们对四季度资金面做出如下判断：第一，银银资金成本或跟随政策利率下降而下降，DR 利率中枢出现下移；第二，资金分层现象依然存在，非银资金成本中枢下降幅度或更小，且会出现较大波动，重点关注权益市场的分流作用；第三，资金面存在进一步宽松的可能，但需要出现如下几个条件的出现：（1）央行投放大量流动性，如短期内连续降准或超额续作MLF 等；（2）政府债供给显著低于预期；（3）央行公开市场净买入长期国债。

    　　信用债周度回顾和观点： 7 月15 日至7 月21 日信用债一级发行2546 亿元，较上周减少631 亿元，但仍属中高水平；总偿还量进一步上升至2667 亿元，并最终净融出121 亿元，净融资额环比转负；上周仅统计到1 只信用债取消发行，规模合计为15亿元，属较低水平。融资成本方面，各等级中票发行成本均下行，其中AA/AA-级下行32bp 幅度偏大。上周各等级收益率曲线继续牛平，信用利差短端收窄、中长端基本持平。上周低等级、长端收益率下行幅度更大；短端信用利差最多被动收窄3bp，中高等级3Y、5Y 均持平；各等级5Y-1Y 期限利差均收窄2bp，3Y-1Y 持平或收窄1bp；各期限AA-AAA 等级利差在±1bp 内窄幅波动。城投债信用利差方面，上周各省信用利差全面小幅收窄，中枢约2bp，其中辽宁信用利差平均数最多收窄12bp；产业债信用利差方面，上周各行业除房地产小幅走阔、电气设备持平外，其余行业平均数多数收窄2~3bp，幅度与城投接近。二级成交方面，换手率环比持平，上周高折价债券数量不多，同样均为房企债，折价频率高且幅度居前的地产主体为融创和阳光城。个体估值变化方面，走阔居前的为旭辉、碧桂园和珠江投资。4 月以来信用债换手率呈缓慢下行趋势，但长久期（5Y 以上）成交活跃度震荡提升，6 月初至今7 周以来信用债整体周换手率平均3.25%，其中<1Y、1-3Y、3-5Y、5-7Y、7-10Y、>10Y 换手率分别为 4.10%、2.42%、3.67%、1.76%、3.28%和4.12%，10Y及以上超长信用债换手率高于整体水平。在剔除新债发行影响后，共有24 个主体近4 周7-10Y 累计换手率在20%以上，中国诚通、中化股份等存量规模较大的核心主体该数值也可达18%左右。伴随长端利率再度试探关键点位，对应期限信用利差再创新低，我们预计超长信用债估值受利率波动影响程度加深，继续建议重视信用债流动性表现。

    　　可转债周度回顾和观点： 上周权益收涨，行业方面，计算机、电子、国防军工领涨，食品饮料、石油石化、煤炭领跌。全A 日均成交额1.67 万亿，较上周减少8815.26 亿元。转债市场跟涨，情绪有所回暖，从评级、存量、价位看，上周低价、小盘、中等评级转债表现较好。转债在此轮反转中略有滞后，涨幅基本符合预期，或因对于信用风险仍有担忧，或因机构对转债资产仍有疑虑，百元溢价率上行幅度不大，当前估值依然具有性价比，后期跌幅可控，跟涨能力会有所抬升。

    　　风险提示

    　　政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误

声明：

1. 风险提示：以上内容仅来自互联网，文中内容或观点仅作为原作者或者原网站的观点，不代表本站的任何立场，不构成与本站相关的任何投资建议。在作出任何投资决定前，投资者应根据自身情况考虑投资产品相关的风险因素，并于需要时咨询专业投资顾问意见。本站竭力但不能证实上述内容的真实性、准确性和原创性，对此本站不做任何保证和承诺。
2. 本站认真尊重知识产权及您的合法权益，如发现本站内容或相关标识侵犯了您的权益，请您与我们联系删除。