信用策略系列报告五：TLAC供给测算及定价机制研究

　　投资要点：

    　　TLAC 债券的特殊性。TLAC 非资本债指的是符合TLAC 标准又不属于商业银行资本的次级债券。TLAC 具有吸收损失的功能，因此TLAC 非资本债具备次级属性。对于发行人而言，TLAC 非资本债的特殊性表现在满足监管要求和降低融资成本方面。从债券条款来看，TLAC 非资本债的特殊性表现在损失吸收和受偿顺序方面。

    　　债券首批发行情况及特点：2024 年5 月，工行、中行相继发行TLAC债券，获机构投资者积极认购。2024 年8 月8 日，建行发行TLAC 债券，创下市场同品种TLAC 债券最低发行利率。首批发行的TLAC 债券具有以下特点：期限方面，“3+1”的期限类型发行规模相对较大。损失吸收条款方面，工行和中行发行的4 只非资本债均含减记条款。票面利率方面，高于银行普通债，低于银行二级资本债。已发行的TLAC 非资本债均使用超额增发权，反映出市场认购热情较高。TLAC 债券流动性较好，成交活跃。2024 年6 月、7 月月度换手率为77.32%、32.32%。

    　　潜在供给测算：TLAC 债券的供给测算首先需要计算出TLAC 的缺口总额。在静态TLAC 缺口总额的基础上需考虑两个因素：存款保险基金豁免和其他资本补充方式如发行二永债补充TLAC 缺口。按照2023 年末存款保险基金余额810.123 亿元将存款保险基金计入下的TLAC 缺口为6404.85 亿元。

    　　考虑到银行自身和监管引导层面，TLAC 债券的实际供给或与测算缺口脱钩。

    　　定价机制：TLAC 非资本债券初始定价更接近商业银行普通债，后续定价逐渐向二级资本债靠拢。与同期限同等级二级资本债利差呈现先压缩后边际走扩的趋势，与同期限同等级商业银行金融债利差走扩后保持在相对稳定水平。

    　　风险提示：假设或计算方法存在误差；银行次级债供给超预期。

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