基于成交额与估值相关性分析：券商板块Β属性消失了吗？

　　券商股在2010 年之前具有强β属性，后转为β+α共振从2003 年中信证券上市复盘6 次券商板块跑赢沪深300 行情。前三次上涨驱动力较为单一，主要看β股基成交额；后三次上涨的投资逻辑与之前略有变化，主线仍是成交额放量，但逐渐加入了监管政策和业务创新的α因素。2003、2010、2012年券商均在市场成交额高增驱动下出现明显超额行情,2012 年也是券商板块首次出现与大盘走势、成交额均相异的α行情。2018 年底新一轮资本市场改革以及行业景气度改善驱动券商行情，2020 年银证混业预期下相关概念股领涨，2021 年财富管理概念券商股走出独立行情。

    　　成交额放量，券商指数何时涨？

    　　关于券商指数与股票成交额的关系，我们2006 年至今共梳理7 轮情况。其中4 轮几乎同步，3 轮滞后5-8 个交易日，券商指数与市场成交额基本呈同向变动，正向相关度更高。近年股票成交额中枢整体上行，券商指数走势与成交额变化趋同性弱，存在成交额走势与券商指数走势背离的情况。而成交额快速增长时，往往意味市场情绪高涨，券商指数上涨概率高，2019 至今较长期、较大幅度成交额放量时期，券商指数均上涨。

    　　券商板块估值见顶信号有哪些？

    　　成交额见顶或并不意味券商行情的结束，仍需观察换手率或两融等其他指标。复盘历史上6 轮券商板块行情，其中2005 年-2007 年、2012 年、2021 年在成交额见顶后，券商板块仍有最后一波上涨，前提是成交额或换手率依然维持在一个较高的中枢水平。而观察其他指标，在2012 年，当融资余额占流通市值比重逐渐见顶后券商板块行情也相应结束，2021 年，当融资买入额占成交额比重见顶后，券商板块行情也见顶。

    　　当前券商板块估值到哪儿了？

    　　当前市场交投活跃度大幅提升，全A 成交额创历史新高。2024 年9 月底以来系列政策利好出台，市场情绪逐步回暖，两市日均成交额由2024/9/18 低点4803 亿元回升至2024/10/8 高点3.5 万亿元，成交额大幅放量阶段或已见顶，但当前全A换手率距2012 年至今历史峰值仍有86.9%空间;场内杠杆资金占全A 流通市值比重距2012 年至今历史峰值仍有129%空间；当日融资买入额占全A 成交比重距2012年至今历史峰值仍有89%空间，券商板块行情或尚未结束。

    　　投资建议：维持证券行业“强于大市”评级

    　　维持证券行业“强于大市”评级。2024 年9 月以来，国新办金融三部委发布会以及政治局会议超预期召开，系列政策有望提振投资者信心。9 月下旬以来A 股成交活跃度快速回升，若市场β向上，则券商行业仍有弹性空间。互换便利细则落地有望增强 资本市场流动性，进一步提升市场交投活跃度。在监管政策引导券商资本集约式发展，同时鼓励券商通过并购重组做大做强，行业盈利分化加大的背景下，我们认为券商供给侧结构性改革进程有望加快。当前券商行业PB 估值仍在历史底部区域，重点推荐高杠杆、低估值央国企大券商华泰证券、中信证券等。

    　　风险提示：市场修复不及预期，流动性收紧，政策变化风险

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