河南调味品专题研究：销售增长突出 重视研发和投入

　　投资要点：

    　　2024 年上半年，调味品板块的收入增长分化，基础调味品和复合调味品均有增有减。基础调味品中，头部企业显示了坚韧的增长，在经历渠道调整后重拾平稳增势，如海天味业。复合调味品中，有的受到下游餐饮业景气度下降的拖累，陷于低增长，如天味食品；也有独辟赛道，录得高增长的，如仲景食品和日辰股份。

    　　复调类企业的研发费率较高，如宝立食品、天味食品和仲景食品等，主要是为了应对快速发展的复调市场，快速研发可以丰富产品线，扩充解决方案，增强公司的获客能力。2024 年以来，河南省的调味品上市公司对于研发保持了较高的投入。2024 年上半年，仲景食品和莲花控股的研发费用分别同比增长44.61%和69.04%，增幅在调味品上市公司中分别排名第三和第一。

    　　就本期情况来看，工业型企业的销售费率普遍较低，如莲花控股和安琪酵母，由于向大型客户分销，因而销售投入比率相对较低。零售型企业的销售费率普遍较高，如千禾味业、中炬高新、涪陵榨菜和仲景食品等。仲景食品的销售费用率在调味品上市公司中排名第二，公司处于快速成长期，扩大单品规模，获取消费者心智，提升渠道渗透率，都需要大量的销售投入。

    　　调味品上市公司的应收账款周转天数多数下降，表明经过前期的调整，行业整体的动销和周转正在修复。河南省调味品上市公司的应收账款周转天数显著减少，回款改善、周转加快。2024 年上半年，仲景食品的应收账款周转天数下降4.33 天，莲花控股的应收账款周转天数下降4.71 天，在调味品上市公司中回款改善显著。

    　　2024 年以来，企业的营业成本随PPI 下行，成本压力减小带动了食品毛利率的普遍上升。上半年，河南省调味品上市公司的盈利上升较多。仲景食品的毛利率上升3.14 个百分点至43.76%；莲花控股的毛利率上升 6.98 个百分点至23.31%。同期，调味品板块的毛利率上升0.9 个百分点至33.69%，相对整体而言，河南省调味品上市公司的盈利改善幅度更大。成本下行是盈利改善的主要原因。2024 年以来，香菇、葱、食用油、谷氨酸钠等大宗商品的价格以下跌为主。

    　　投资建议：近两年，尽管社会消费持续疲弱，但是河南省的调味品企业从基本面到二级市场均有良好的表现，我们推荐关注仲景食品（300908）。

    　　风险提示：餐饮消费进一步恶化，从而拖累调味品市场的增长；2025 年大宗商品价格如重拾升势，则企业成本将会回升，而盈利将会回落。

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