恒力石化(600346)：原料波动盈利承压 新材料全面开花

　　事件描述

    　　10 月24 日晚，恒力石化发布2024 年三季报，实现营收1777.64亿元，同比+2.69%，实现归母净利润51.05 亿元，同比-10.45%；实现扣非净利润46.27 亿元，同比-7.04%。Q3 单季度实现营收652.25亿元，同比/环比+2.42%/+20.46%；实现归母净利润10.87 亿元，同比/环比-59.01%/-42.14%；扣非归母净利润10.85 亿元，同比/环比-59.86%/-37.05%。

    　　原油波动及芳烃价差回落影响单季度盈利

    　　盈利能力指标方面，2024 年Q3 毛利率7.78%，同比/环比-5.78pct/-4.83pct；净利率1.67%，同比/环比-2.50pct/-1.81pct。

    　　ROE 为1.79%，盈利同比环比有所收窄。

    　　费用方面，2024 年三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.22%/0.67%/1.86%，同比+0.07 pct/-0.39pct/-0.46pct，三费控制良好。研发费用率0.69%，同比+0.12pct，公司研发投入增长。

    　　量方面， 三季度炼化产品/PTA/ 新材料销量同比+9.7%/-13.5%/+16.7%，环比-9.2%/+62.6%/-11.9%。Q2 检修造成的低基数原因，炼化产品销量环比增加明显，PTA 和销量环比有所下降。

    　　三季度，原油受中美经济数据疲软因素承压，尽管10 月地缘冲突升级带来原油企稳回升，但总体呈现下跌态势。2024 年三季度，WTI 原油均价为75.20 美元/桶，环比下跌6.81%，同比下跌8.17%；布伦特原油均价为78.39 美元/桶，环比下跌7.82%，同比下跌8.54%。炼化企业普遍有库存损失影响。价差来看，烯烃价格供需尚可价差相对稳定，终端旺季需求不及预期芳烃盈利明显下滑，成品油、煤化工产品、新材料盈利稳定。前三季度煤炭/丁二醇/ 原油/PX 四大主要原料同比　-13.40%/-21.91%/+3.02%/-2.36%。

    　　借助平台化成本优势，新材料项目全面开花

    　　基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4 全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、　　功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限环节的国产替代。

    　　公司160 万吨/年高性能树脂及新材料项目，预计2024 年下半年实现全面投产，该精细化工项目侧重于碳二产业链下游延伸以及煤化工相关产能完善，主要包括双酚A、聚碳酸酯、电子级 DMC、异丙醇、乙醇胺、乙撑胺、聚甲醛、醋酸、PTMEG 等产品，实现从原料供给到工艺技术到消费市场的高效渗透与深度链接，降低公司大宗化工品比例，提升精细化学品与新材料产品产出。

    　　此外，公司目前在建拟建项目中，苏州汾湖基地12 条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12 条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025 年上半年全部建成投产。汾湖基地和南通基地相关项目的建成投产，将为康辉新材成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业打下坚实的基础。

    　　投资建议

    　　由于近期原油价格波动增大以及旺季需求不及预期等因素，我们预计公司2024 年、2025 年和2026 年归母净利润分别为72.45亿元、111.91 亿元、114.66 亿元（原值89.67 亿元、129.40 亿元、131.88 亿元），对应当前股价PE 分别为14.00X/9.06X/8.85X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原油和煤炭价格大幅波动；

    　　项目建设不及预期；

    　　不可抗力；

    　　宏观经济下行。

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