大宗贵金属周报：氧化铝强势 重点关注一体化铝企

　　行情综述&投资建议

    　　本周（10.21-10.25）内A 股上涨，沪深300 指数涨幅0.79%，有色金属涨幅2.37%。个股层面，深圳新星、济南高新、金力永磁涨幅领先。

    　　铜：本周LME 铜价-0.64%至9564 美元/吨，沪铜价-0.77%至7.64 万元/吨。全球铜去库1.0 万吨至63.08 万吨，其中LME+COMEX 去库0.09 万吨至35.45 万吨，国内社库+保税区去库0.91 万吨至27.63 万吨。供应端，本周进口铜精矿零单TC 为10.86 美元/吨，环比+0.38 美元/吨。智利国家铜业的Ventanas 精炼厂因事故暂停运营，国内冶炼厂因铜矿及冷料供应偏紧导致10 月-11 月检修较多，冶炼厂火灾导致减量，同时伴随增量项目的推迟，影响铜产量兑现。据海关总署，9 月我国铜废料及碎料进口量约16 万吨，环比-5.74%，同比-6.2%。本周生态环境部、海关总署等六部门发布规范再生铜及铜合金原料进口管理有关事项的公告，提及符合要求的再生铜铝原料不属于固体废物，可自由进口等内容，对国内废铜有所补充。消费端，本周精铜杆开工率76.52%，环比-2.37%，有待终端订单增量的提振；本周线缆开工率76.56%，环比-0.36%，订单环比大致持稳，铜价偏高及终端需求有限导致下游维持刚需采购。以旧换新政策持续推动，空调等家电Q4 排产表现较好，有望驱动铜消费表现。下半年矿端紧缩预期加强以及再生铜增量贡献减弱，预计Q4 铜价中枢有望上移。节奏方面，二季度消费旺季下，需求因素对定价作用较小，而国内三季度消费淡季需求定价占比将有所上升，国内社库的顺利去化需考虑下游对价格的承接力度，价格的小幅调整或更有利于国内社库逐步去化，冶炼端原料短缺及废铜隐忧或将发酵，Q4 价格有望引来新一轮上涨。

    　　铝：本周LME 铝价+2.16%至2670 美元/吨，沪铝价+0.58%至2.08 万元/吨。全球铝去库4.38 万吨至163.46 万吨，其中LME 去库1.16 万吨至74.87 万吨，国内铝锭+铝棒去库3.22 万吨至88.59 万吨。供应端，据百川，本周电解铝运行产能4361.3 万吨，环比+4.6 万吨，四川电解铝复产较快，截至本周已接近完成，贵州复产产能缓慢释放；新投产能方面，新疆55 万吨及内蒙25 万吨后续将逐步兑现增长。周内生态环境部等6 部门发布规范再生铝及铝合金原料进口管理有关事项的公告，对国内废铝供应预计有所补充。需求端，据SMM，本周铝下游加工企业开工率63.8%，环比-0.1%，淡旺季切换及河南环保因素导致型材开工略有下行，其余板块大致持稳。地产政策落地及实施有望修复铝需求，消费提升及成本支撑将继续驱动铝价表现。在产能红线背景下，25 年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在25年显著扩大。在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份等标的。

    　　金：本周COMEX 黄金价格+0.89%至2760.8 美元/盎司，美债10 年期TIPS 上涨19 个基点至1.96%。SPDR 黄金持仓增1.15 吨至889.78 吨。本周金价再创新高，后续获利了结导致价格高位震荡。美联储公布的褐皮书显示美国经济活动变化不大，企业招聘有所增加，通胀压力缓和，市场预期美联储11 月降息25bp 的概率提升至96%。本周中东局势依旧紧张，黎以冲突延续，以色列对伊朗和叙利亚发动空袭。降息预期及地缘政治紧张对金价仍有驱动。基于我们此前深度报告中的两阶段六因素模型，预计25 年金价运行中枢有望攀升至2600-2700 美元/盎司，按照近期汇率7.12 计算，对应国内金价区间约为595-620 元/克。在不存在汇率风险的假设下，国内金价运行中枢较年内高点进一步提升。

    　　在此前深度报告中的黄金股择时体系，美联储降息预示着国内黄金股波动率显著抬升，相对收益和绝对收益获得难度加大。存在精炼环节的黄金公司在今年Q4 释放业绩的概率更大，25 年1 月底业绩预告可验证。建议关注中金黄金。

    　　风险提示

    　　项目建设进度不及预期；需求不 及预期；金属价格波动。

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