佳缘科技(301117)：短期业绩压力较大 长期网安赛道向好

　　佳缘科技发布三季报：Q3 实现营收3840.87 万元（ yoy-32.28%，qoq-72.53%），归母净利-2563.52 万元（yoy-634.28%，qoq-208.69%）。

    　　2024 年Q1-Q3 实现营收1.95 亿元（yoy+4.60%），归母净利-1785.42 万元（yoy-155.24%），扣非净利-2458.32 万元（yoy-192.33%）。由于公司部分产品存在价格压力，导致毛利率有所下降，同时公司信用减值计提增加，进一步导致了归母净利润转负。考虑到公司竞争力持续增强，且在信息安全领域不断推出新品，中长期看发展向好，我们维持“买入”评级。

    　　销售结构变化导致毛利率产生较大波动

    　　公司单三季度毛利率水平为17.06%，较去年同期下降46.34pct，主要系产品结构变化，同时部分面向军用的高毛利率产品存在价格压力所致。前三季度毛利率43.57%，较去年同期下降16.27pct。今年以来公司毛利率最高的军工业务受到行业影响需求较弱，但从中报看毛利率最低的政府类业务实现了较快增长，从结构端导致公司毛利率有较大波动。我们认为公司产品价格已进行了较为充分的调整，同类产品价格继续下降的空间有限。

    　　费用率提升明显，计提信用减值压低净利润

    　　公司前三季度期间费用率为48.38%，较去年同期提升7.54pct；其中销售费用/管理费用/研发费用较去年同期分别提升0.38pct/3.32pct/1.46pct，研发费用率达到25.07%，研发投入强度较大。此外公司计提信用减值损失2116 万元，去年同期计提了734 万元，进一步压低了公司的净利润水平。

    　　近年来公司开辟了商密业务，预计研发投入将持续保持较高水平，对扩大产品谱系，提升技术竞争力有较大帮助。

    　　信息安全重要性凸显，航天领域网安核心地位不变近年来信息安全重要性持续提升，在党政军领域尤其强调技术和产品的自主可控和高可靠性。公司产品已完全实现自主可控，为后续参与市场竞争奠定了较强基础。公司的网安产品在航天领域具有较高配套份额，当前我国商业航天发展势头较旺，公司有望持续受益。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预测公司24-26 年归母净利润为0.21/0.71/1.05 亿元（ 前值0.59/0.91/1.36 亿元），调整原因为公司部分产品需求放缓且存在价格压力，研发投入保持较高强度，对应EPS 为0.23、0.77、1.14 元。可比公司25年iFind 一致预期PE 为55 倍，给予公司25 年55 倍PE 估值，对应目标价为42.24 元（前值为31.36 元）。

    　　风险提示：公司新产品市场拓展不及预期风险；公司产品质量风险。

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