拆解央行新“买断式逆回购工具”：买断式逆回购 “一石多鸟”的中期货币投放

　　本报告导读：

    　　新的买断式逆回购工具期限灵活，补足了央行投放中短期流动性的渠道，且相比MLF，新工具在缓解流动性分层和反映市场资金需求等方面具有优势；从短期看有助于对冲年末 MLF集中到期，从长期看能够强化央行对收益率曲线的控制能力。

    　　投资要点：

    　　第一、新工具 期限更灵活，补足了央行投放中短期流动性的渠道。除了降准和国债买入等之外，此前央行常规性的流动性管理工具主要是一般的公开市场逆回购和中期借贷便利MLF。从操作频率和期限看，一般的公开市场逆回购日度操作但期限主要为7 天和14 天，聚焦短期流动性的调控，月度操作的MLF 期限固定为1 年期，虽然可以在一定程度上对冲流动性在中期维度的变化，但其灵活性仍有欠缺，尤其是大额MLF 到期会对资金市场中的机构行为形成较大扰动。根据央行主管媒体金融时报的报道，央行新推出的公开市场买断式逆回购操作工具（下文简称“新工具”）“预计将覆盖3 个月、6 个月等期限”，新工具更加灵活的期限安排补足了央行投放中短期流动性的渠道，有助于增强其精细化管理流动性的能力。

    　　第二，新工具相比MLF 有一定优势，能够部分替代MLF 的功能。

    　　相比MLF，新工具作为中性的流动性管理工具在缓解流动性分层和反映市场资金需求等方面有一定优势：（1）新工具面向公开市场业务一级交易商且以买断式回购的形式开展，有助于缓解流动性分层的现象。（2）新工具采用“固定数量、利率招标、多重价位中标”的招标形式，参与机构根据自身情况确定投标利率，中标机构以各自的投标利率作为中标利率，新工具的招标过程能够更加真实地反映市场机构对资金的定价。

    　　第三，新工具从短期看有助于对冲年末MLF 的集中到期，操作时点最早可能在10 月末。2024 年11 月和12 月中旬各有1.45 万亿MLF 到期，考虑到8 月以来MLF 常规操作时点已后移至每月25 日左右，大额的MLF 到期与临近续作时点的间隔在10 天左右，可能造成资金市场的短期波动。央行选择在此时推出新工具，可以更好对冲年末MLF 的集中到期。我们认为新工具的操作时点最早可能在10 月末，同时新工具推出显示央行呵护市场流动性的意愿较强，新工具加持下年内政府债券增发或难引发市场流动性的大幅收敛。

    　　第四，从长期视角看，新工具有助于进一步强化央行对收益率曲线形态的控制能力，提高债券市场定价的合理性。央行作为买断式逆回购操作中的逆回购方获得了回购标的所有权，可以将回购标的债券出售给公开市场业务一级交易商，有助于进一步强化央行对收益率曲线形态的控制能力。从长期来看，央行推出公开市场买断式逆回购操作工具有利于带动全市场买断式回购业务发展，买断式回购兼具“融资”和“融券”功能，能够进一步增强债券市场的流动性，进一步提高债券市场定价的合理性。

    　　风险提示：对央行货币政策工具的理解有偏误；政府债券增量发行规模超预期；流动性超预期收紧。

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