济川药业(600566)：降幅环比二季度明显收窄 盈利能力保持较高水平

　　投资要点

    　　事件：2024 年前三季度，公司实现营收58.05 亿元（-11.19%，同比下滑11.19%，下同），归母净利润19.03 亿元（-2.13%），扣非归母净利润16.99亿元（-7.06%）；单Q3 季度，公司实现营收17.71 亿元（-7.18%），归母净利润5.65 亿元（-6.58%），环比增长14.5%；扣非归母净利润5.19 亿元（-10.69%），环比增长14.21%。利润端降幅环比二季度明显改善，好于我们的预期。

    　　公司收入下滑主要系雷贝拉唑钠肠溶胶囊集采降价影响，不考虑雷贝拉唑下，单Q3 收入同比增长。单Q3 季度，公司蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒表现好于二季度。二线品种持续放量，硫酸镁钠钾口服用浓溶液、健胃消食口服液、黄龙止咳颗粒等均表现亮眼。明后年来看，蒲地蓝消炎口服液正式转为双跨（1 类）资质产品后有望进一步拓展院外市场，小儿豉翘清热糖浆有望成为颗粒剂的良好补充。

    　　毛利率、净利率环比有所提升：2024 年Q3，公司销售毛利率为78.53%，同比下滑3.3pct，主要系中药材成本价格及产品结构变化的影响。环比来看，2024 年Q3 毛利率提升1.22pct。从费用率上看，公司通过对销售团队的优化，2024 年Q3 销售费用率同比下滑4.84pct 至32.77%；研发费用率同比下滑1.26pct 至5.01%；财务费用率和管理费用率有所提升。

    　　随着整体费用率的下滑，公司2024 年Q3 净利率提升至31.97%（+0.24pct），盈利能力保持在比较好的水平。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到感冒呼吸类产品整体大环境的影响，我们将公司2024-2026 年归母净利润由30.2/33.9/38.0 下调至26.3/29.8/33.1亿元，对应估值为11/9/9X；基于公司1）高基数压力逐步在消化；3）二线品种持续放量，研发管线开始收获；3）BD 和销售能力强，有望形成大品种代销，维持“买入”评级。

    　　风险提示：集采风险，BD 品种存在不确定性，产品销售不及预期，研发不及预期等。

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