上峰水泥(000672)：2023盈利承压 但资产负债表优异

　　4Q23 盈利同比降幅扩大，派息率显著提升

    　　上峰水泥2023 年实现归属于母公司净利润7.44 亿元，同比-21.6%。其中4Q23 归属于母公司净利润4375 万元，同比-57.4%，降幅较9M23(同比-17.2%)扩大，主要由于：1）4Q23 水泥价格旺季不旺，水泥价格同比降幅扩大；以及2）公允价值变动损失及减值拨备同比扩大。尽管盈利承压， 2023年派息率51.4%，较2022 年提升16.1pct。我们预测公司2024/2025/2026年EPS 分别为0.63/0.68/0.74 元（前值：1.63/1.66/-元），给予目标价9.36元(前值：10.75 元)，基于1.0x2024 年P/B (2024BVPS:9.36 元)，较2016年以来平均P/B 低一个标准差，以反映行业供需依然承压。公司资产负债表健康，有助于公司更好地聚焦核心战略、穿越行业周期。维持“买入”。

    　　水泥价格下行拖累主业盈利收缩，扩量降本表现亮眼水泥主业2023 年实现毛利润13.0 亿元，同比-24.5%，是公司2023 年盈利同比回落的最主要原因。水泥业务扩量和降本表现亮眼，其中水泥和熟料销量同比+11.0%至2145 万吨，单位成本同比-31 元/吨(-14.1%)至188 元/吨，但仍然难以抵消平均售价的影响。公司水泥和熟料平均售价同比-59 元/吨(-19.3%)至249 元/吨，吨毛利同比-29 元/吨(-32.0%)至60 元/吨。

    　　行业供需关系尚存挑战，盈利修复或难以一蹴而就2024 年春节以来，水泥需求的恢复总体慢于往年，行业供需关系仍然承压。

    　　4 月华东和华中部分省份计划增加错峰生产，并推动长江流域水泥价格恢复20-30 元/吨，但受制于仍较为脆弱的供需关系，复价的落实并不顺利。我们预计2024 年水泥价格总体或尚在探底之中，公司主业盈利的修复可能仍需更长的时间。

    　　资产负债表仍强劲，聚焦“一主两翼”，静待需求企稳2023 年末公司在手现金40.3 亿元，以公允价值计量的权益投资、银行理财等金融资产21.6 亿元，有息负债40.6 亿元，资产负债表仍然较为强劲。我们认为这将有助于公司继续聚焦“一主两翼”的发展战略，优化主业产品结构和资源配套，协同发展产业链延伸翼和新经济投资翼，在市场不确定性中保持稳定，为未来的增长打下坚实基础。

    　　风险提示：房地产销售恢复慢于预期，行业竞合弱于预期。

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