恒生电子(600570)：中期拐点到来

　　恒生电子24 年前三季度实现营收41.88 亿（yoy-4.12%），归母净利4.46亿（yoy-26.57%），扣非净利2.67 亿（yoy-50.28%）。其中Q3 营收13.52亿（yoy-12.26%），归母净利4.16 亿（yoy+159.18%），Q3 归母净利同比高增，主要系公允价值变动损益（如星环科技）及赢时胜转长期股权投资带来投资收益增加。鉴于行业需求趋势向上，我们认为恒生中期拐点已经到来，且外资持股比例正逐步提升，维持买入评级。

    　　24Q1-Q3：收入层面尚未改善，人员结构进一步优化公司前三季度营收及归母净利的下滑，主要是受到下游客户IT 需求收缩、决策流程缓慢等影响。公司前三季度整体毛利率为69.31%，同比变化-2.58pct，主要系毛利率相对较低的企金与金融基础设施业务收入占比提升所致； 销售/ 管理/ 研发费用率为11.98%/14.71%/40.24% ， 同比-0.22pct/+0.95pct/-0.60pct，Q3 公司人员结构进一步优化，预计Q4 控费效果将进一步体现；经营性净现金流为-9.91 亿，yoy-27.08%。

    　　收入结构：财富业务营收下滑幅度较大，资管业务营收相对平稳公司前三季度分项收入：1）财富科技服务8.03 亿，yoy-20.32%；2）资管科技服务10.10 亿，yoy-3.40%；3）运营与机构科技服务7.86 亿，yoy-6.54%；4）风险与平台科技服务3.09 亿，yoy-2.77%；5）数据服务业务2.48 亿，yoy-0.33%；6）创新业务3.74 亿，yoy-0.01%；7）企金、保险核心与金融基础设施科技服务4.70 亿，yoy+16.74%，主要系去年项目在今年确认。

    　　恒生电子：行业需求趋势向上，中期拐点已到来复盘恒生上一轮下跌（23.4.4 至24.9.23），归因为三大因素：1）行业需求下行：23 年以来金融严监管、降费降佣、资本市场偏弱等因素，导致金融机构IT 支出有所收缩；2）竞争加剧：券商信创核心系统竞争加剧；3）外资持续流出。我们认为金融IT 行业需求已趋势向上，恒生中期拐点已到来：

    　　一是行情好转将直接带动券商和基金公司收入增加，从而带动IT 投资增加；二是《关于推动中长期资金入市的指导意见》等政策的出台，表明国家正加大对金融市场的支持力度。此外，外资持股比例正逐步提升，沪深港通持股已从5.34%（24.4.30）提升至6.80%（24.9.30）。

    　　盈利预测与估值

    　　鉴于行业需求好转及投资收益增加，上调公司24-26 年盈利预测为16.24/21.46/26.01 亿(前值14.60/18.56/21.51 亿)。可比公司25PE 均值46倍（Wind），我们看好恒生核心竞争力，给予公司25 年目标PE46 倍，对应目标价52.12 元（前值20.81 元）。

    　　风险提示：金融机构IT 需求不及预期，行业竞争加剧。

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