瑞华技术(920099)：顺酐设备贡献营收大幅增长 经营活动现金流显著改善

　　投资要点

    　　顺酐设备贡献营收与利润大幅增长，Q3 净利润水平同比扭亏为盈。公司发布2024 年三季报，2024Q1-3 实现营业收入2.79 亿元，同比+34.48%；归母净利润0.78 亿元，同比+0.39%；扣非归母净利润0.76 亿元，同比+1.09%。公司前三季度收入增加主要由于顺酐类设备完成生产交付。单季度来看，2024Q3 实现营收0.84 亿元，同比+48117.15%，环比-10.20%；归母净利润0.18 亿元，同比+232.00%，环比-62.40%；扣非归母净利润0.16 亿元，同比+215.21%，环比-64.38%。Q3 营收大幅波动主要由于公司业务单笔项目金额大数量少，上年三季度收入基数低。从毛利率水平来看，2024Q1-3 公司实现销售毛利率46.20%，同比-9.99pct；2024Q3 公司实现销售毛利率37.71%，同比-22.16pct，环比-35.95pct。公司毛利率下滑主导因素是近期交付项目主要为毛利率较低的顺酐类设备。

    　　管理费用率明显下降，经营活动现金流大幅改善。2024Q1-3 公司期间费用率有所下降，销售/管理/财务费用率分别为0.30%/6.99%/0.47%，同比-0.01/-2.55/+0.26 pct。其中，销售费用较上年同期增长29.99%，主要原因系人员增加导致薪酬增加；财务费用较上年同期增长209.03%，主要系本期银行借款利息增加所致。在现金流方面，2024Q1-3 公司经营/投资/筹资活动产生的现金流净额分别为1.98/-2.76/3.69 亿元，同比+592.44%/-256.14%/538.99%。2024Q1-3 公司经营活动现金流状况显著改善，主要得益于公司本期在执行合同增加使收到的货款增加。

    　　募投项目完善产品矩阵，前瞻布局可降解塑料。1）工艺包技术领先：

    　　公司工艺包产品附加值高，近三年毛利率稳定在95%以上。其中，乙苯/苯乙烯成套技术能耗及物耗行业领先，2021 年20 万吨/年以上项目市占率61.5%；环氧丙烷/苯乙烯联产成套技术实现对壳牌、利安德巴赛尔、雷普索尔等国际巨头的国产替代，2021 年市占率 46.2%；正丁烷制顺酐成套技术采用自研工艺，能耗与物耗低，产气量大，成功实现多个工业化装置运行。2）催化剂自产：募投自建1.2 万吨催化剂生产基地，补足催化剂生产能力短板，现有已签署及意向订单需求量可观。3）布局可降解塑料：国内外限塑禁塑令的陆续颁布意味着传统塑料行业必将逐渐走向衰退，而作为其首选替代品的可降解塑料行业已步入高速发展阶段，未来前景广阔。公司募投10 万吨/年可降解塑料项目，将主营业务向下游终端产品、新材料领域延伸，有望进一步打开公司成长空间。

    　　盈利预测与投资评级：公司为石油化工工艺包“小巨人”，工艺包技术国内领先，我们预计公司2024~2026 归母净利润为1.18/1.26/2.02 亿元，对应最新PE 为24.48/22.85/14.27 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：1）经营业绩波动的风险。2）合同执行不及预期的风险。3）下游行业产能过剩风险。

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