招商蛇口(001979)：战略聚焦 回购注入信心

　　公司10 月30 日发布三季报， 2024 前三季度实现营收780 亿元（YOY+2.9%），归母净利26.0 亿元（YOY-31.0%），EPS0.22 元，其中Q3 实现营收267 亿元（YOY+9.6%），归母净利11.8 亿元（YOY-26.8%）。

    　　毛利率下滑导致期内增收不增利，但四季度有望改善，我们持续看好公司在行业变局中抓住资源整合机遇的能力，维持“买入”。

    　　结算毛利率下降致业绩下滑，四季度有望改善

    　　报告期公司增收不增利，原因在于结算毛利率下滑。期内毛利率同比下降8.30pct 至9.95%，其中Q3 毛利率仅6.05%，我们预计是2022 年前后销售的超低毛利项目集中结算所致。我们认为全年业绩或有所改善，原因在于：

    　　1. 公司开发结算集中在Q4（2023Q4 营收占全年比例约57%），随着Q4结算高峰到来，有望平滑Q3 低毛利项目的影响；2. 存量资产实现盘活。

    　　10 月23 日招商基金蛇口租赁住房REIT 正式上市，募资总额达13.7 亿，不仅将在Q4 提升投资收益，也为公司租赁住宅资产运营打通全周期通道。

    　　受市场景气度影响销售下滑，投资收缩重质轻量因市场景气度仍在筑底，叠加去年高基数， 1-3Q2024 公司销售有所下滑。

    　　期内实现销售面积642 万方，同比-30.0%，销售额1452 亿，同比-35.9%。

    　　拿地力度有所收缩，全口径拿地额289 亿，拿地强度约20%，较去年全年下降19pct。销售和投拓都体现公司的聚焦战略。期内所拿的14 宗地均位于一二线核心城市，其中上海地块拿地额达157 亿，广州拿地额达50 亿，合计占期内拿地额比例达72%，新增货值质量进一步提升。

    　　融资优势显著，启动回购为市场注入信心

    　　截至报告期末公司维持“绿档”，Q3 公司成功发行90 亿公司债，利率仅2.10%-2.35%，10 月公司再度成功发行2.6 亿中票，利率为2.35%，体现公司融资优势。此外，16 日公司公告拟以自有或自筹资金以集中竞价形式展开回购，回购金额3.51-7.02 亿，回购价格不超过15.68 元/股，回购数量约占公司总股本的0.25%-0.49%，回购股份将全部予以注销。本次回购体现公司对未来发展的信心，也用实际行动维护了投资者的利益。

    　　盈利预测和估值

    　　因中期公司毛利率有所下滑， 我们调整2024-2026 年EPS 预测至0.61/0.66/0.72 元（前值为0.66/0.71/0.79 元），可比公司2025 年Wind 一致预期PE 均值为18.4 倍，考虑公司融资优势显著，储备兼具质与量，未来可期，给予公司2025 年20 倍PE，目标价13.20 元（前值：11.22 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业政策风险行业，销售下行风险。

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