2024年三季报分析系列2：出海链承压 非银业绩大幅改善

　　1. 整体概况：全A归母净利润累计同比0.1%，相较上期提升2.4个百分点；全A非金融归母净利润累计同比-6%，相较上期下行2.1个百分点。全A非金融营收累计同比-1.5%，相较上期下降1.3个百分点，景气度继续磨底。全A非金融ROE-TTM约7.1%，相较Q2下行0.2个百分点。本轮ROE下行区间已超过12个季度，逆周期政策发力有望带动Q4拐点向上。

    　　2. 景气度：下游需求进一步走弱，非金融单季营收同比-4.1%，相较上期下滑2个百分点。单季度维度看，24Q3全A营收增速继续下探，净利润增速改善情况好于全A非金融。2024Q3，全A/全A非金融营收单季同比增速分别为-2.2%/-4.0%，增速较24Q2下滑0.04pct/1.9pct。从净利润增速来看，全A业绩恢复情况好于非金融企业，主要来自于金融企业的大幅改善。

    　　3. 盈利能力：非金融企业ROE下滑至7.2%，周转率下降是主要原因。非金融企业ROE延续下行，环比下滑0.2pct至7.1%，距21年高位相比已有2.5个百分点的差距。拆解ROE来看，24Q3非金融企业的权益乘数较去年同期下滑1.1pct、资产周转率下滑2.4pct，销售净利率下滑0.2pct。24Q3全A非金融毛利率同、环比均下滑，净利润下行主要源于收入下滑、减值损失增加。

    　　4. 库存情况：存货同比增速2.3%，结合营收来看，制造业整体去库动力不足。2021Q1以来，制造业扣除石油石化后的营收和存货同比增速趋势下降，2024Q3营收和存货同比增速分别为-0.2%和2.3%，相较上期下滑1.0和1.7个百分点，呈现趋势下降态势但去库动能较弱。

    　　5. 现金流：经营现金流增速回落，回款能力仍接近15年同期低位。现金流角度看，全A非金融企业销售商品、提供劳务现金流同比增速放缓至-1.4%，相较Q2下滑0.5pct。销售商品、提供劳务收到的现金流占营业收入的比重较去年同期下降1.6个百分点。2024Q3全A非金融上市企业销售商品、提供劳务收到的现金流占营业收入的比重为98%，较去年下降1个百分点，当前销售回款水平接近15年同期，处于2011年以来低位。

    　　6. 板块业绩：大盘修复强于中小盘，科创分化。1）板块层面，主板24Q3营收增速继续下行，双创营收上行；主板盈利累计同比增速上升2.76pct至0.7%。2）指数层面，大盘盈利修复好于小盘。以上证50为代表的大盘股24Q3累计归母净利润较24Q2上行5.52pct至6.75%，盈利增速明显；小盘风格的中证1000营收增速较24Q2下行1.47pct至-2.1%，盈利降幅持平。

    　　7. 行业概况：通信和计算机连续回暖，军工营收拐点。1）非银、煤炭、建材和农林牧渔营收业绩均出现连续两个季度改善；2）TMT中通信和计算机业绩连续回暖，传媒降幅扩大；3）前期表现较好的出海链均出现不同程度下滑。4）业绩仍在下降趋势但营收已拐头向上包括军工。

    　　8. 配置建议：1）盈利和景气持续改善的方向，如银行（城农商行）、非银（保险、券商）、电子（半导体、光学光电子和消费电子），通信（通信设备）、机械（通用设备）；2）底部反转逻辑，当前景气度已有回升迹象，如军工（航天装备）、电力设备（风电设备）以及计算机（计算机设备）；3）后续复苏主线赔率更好且有财政政策催化且已出现边际变化：建材（水泥）、环保（环境治理）以及建筑。

    　　9. 风险提示：1）核心假设不当；2）历史经验失效；3）海外冲击超预期等。

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