康缘药业(600557)：业绩恢复性增长 看好明年弹性

　　投资要点

    　　事件：康缘药业发布2024 年三季报，报告期内实现营收31.10 亿元(同比-11.06%)，归母净利润3.57 亿元(同比+2.18%)，扣非归母净利润2.85 亿元(同比-10.16%)；单Q3 实现营收8.50 亿元(同比-9.88%)，归母净利润0.92 亿元(同比+24.28%)，扣非归母净利润0.64 亿元(同比+17.56%)；业绩符合预期。

    　　公司短期经营业绩承压，主要系在全面合规建设推进和提升的过程中面临内外部多重复杂环境和挑战所致。在专业营销、合规营销的大背景下，公司强化学术转型赋能，以“潘医生工程”为依托，通过(1)产品知识培训和诊疗六步技能培训及(2)根据客户分层的专业学术话术培训等助力公司营销团队学术和专业提升。

    　　分产品看，2024 年前三季度注射液/口服液/胶囊/颗粒剂/片丸剂/贴剂/凝胶剂分别实现营收11.20/7.00/5.90/2.55/2.48/1.36/0.33 亿元，同比-29.51%/+29.42%/-11.08%/+2.78%/-4.59%/-12.43%/+85.77%，口服液和凝胶剂产品表现亮眼，主要系金振口服液和筋骨止痛凝胶销售同比增长所致。

    　　盈利水平基本稳定。2024 年前三季度公司毛利率为74.20%，同比+0.51pct，注射液/口服液/胶囊/颗粒剂/片丸剂/贴剂/凝胶剂分别为74.78%/78.09%/69.66%/74.27%/71.03%/79.98%/84.59%，同比+1.72/-2.32/+2.39/-3.33/-1.17/-3.18/-1.60pct；销售/管理/研发费用率分别为37.87%/9.41%/15.01%，同比-4.56/+5.13/+0.42pct，管理费用率上升较多主要系公司加大对人才的投入及管理相关活动的开展，销售费用率下降较多主要得益于全面合规建设推进和提升。

    　　维持“买入”评级。我们预计2024-2026 年归母净利润5.78/6.38/7.10 亿元，同比增长7.63%/10.44%/11.22%，EPS 为0.99/1.10/1.22 元，对应PE 为14.27x/12.92x/11.62x。考虑到公司具有较强的研发实力和营销改革赋予的渠道活力，维持“买入”评级。

    　　风险提示：研发创新风险、政策调整风险、销售不及预期

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