今世缘(603369)：主动调整 势能延续

事件:

    2024 年10 月30 日，今世缘发布2024 年三季报。2024 年前三季度公司实现营业总收入99.42 亿元，同比+18.85%；归母净利润30.86 亿元，同比+17.08%；扣非归母净利润30.74 亿元，同比+16.59%。2024Q3 公司实现营业总收入26.37 亿元，同比+10.11%；归母净利润6.24 亿元，同比+6.61%；扣非归母净利润6.28 亿元，同比+7.33%。

    投资要点:

    主动调整节奏，业绩增速环比放缓。2024Q3 公司营收/归母净利润同比分别+10.11%/+6.61%，业绩增速环比降幅较多，我们预计主要系宏观消费环境承压叠加货折比例增加所致。1）分产品：2024Q3特A+类实现营收18.13 亿元，同比+11.70%，增速环比Q2 下滑9.37pct，我们认为增速环比放缓主要系公司三季度主动调整发货回款节奏，以缓解经销商压力，维护渠道健康良性。具体来看，我们预计V3 增速延续，四开增速环比放缓，对开增长相对稳健。2024Q3公司特A 类产品实现营收6.46 亿元，同比+9.55%，增速环比Q2下滑15.75pct，我们预计主要系单开、淡雅增速环比收窄较多。2）分区域：2024Q3 各区域增速均有不同程度放缓，具体来看，淮安/南京大区同比分别+10.10%/+8.12%；苏中/苏南大区营收同比分别+12.89%/+8.24%，其中苏中大区为三季度省内营收增速最高；盐城/淮海大区同比分别+9.03%/+6.68%。整体省内营收占比同比略降0.81pct 至92.23%。公司省外攻城拔寨，周边化、板块化举措有效落实，2024Q3 省外实现营收2.04 亿元，同比+23.04%，营收占比同比提升至7.77%。

    毛利率同比下滑拖累盈利能力，费用结构有所优化。2024Q3 公司销售净利率同比-0.78pct 至23.68% ， 主因毛利率同比-5.13pct 至75.59%，我们预计毛利率下滑主要系货折投入费用比例增加。税金及附加费用率同比-0.95pct ， 销售/ 管理费用率同比分别-3.90pct/+0.46pct，我们预计三季度公司营销费用投入有所优化。现金流方面，2024Q3 公司实现销售收现30.64 亿元，同比-1.80%，表现相对稳定，经营性现金流净额同比-16.85%，主因购买商品、接受劳务支付的现金同比+22.38%。截止2024Q3 末，公司合同负债为5.44 亿元，同/环比分别-7.67/-0.84 亿元。

    盈利预测和投资评级：2024 年是公司百亿再出发、勇攀新高峰的开局之年，公司产品结构精准卡位次高端价格带，在江苏市场次高端持续扩容的背景下，我们看好公司借势继续扩大收入规模，短期无须过度担忧省内竞争问题，继续看好公司未来成长的稳健性。我们调整公司盈利预测， 预计2024-2026 年营业收入分别为116.53/130.86/145.52 亿元，归母净利润分别为35.85/39.63/43.91亿元，EPS 分别为2.86/3.16/3.50 元，对应PE 分别为16/14/13 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。

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