策略周聚焦：RISK ON：时势造英雄

　　引言：过去两个月我们持续输出以下市场观点判断：

    　　9/8《备战估值修复行情——策略周聚焦》看多估值修复行情；9/24《估值修复高看一线——924 国新办新闻发布会点评》&9/26《增量政策高看一线——926 政治局会议学习》接连提示战略乐观、市场上涨空间打开；10/7《牛在途——策略周聚焦》提示快速上涨后或将迎来一波三折过程；10/27《剩余流动性盛宴——策略周聚焦》提示剩余流动性低位逆转上行将使小盘成长占优持续。

    　　本篇报告我们将从机构博弈视角对市场观点展望做出进一步的明晰。

    　　客观现实：公募跑输市场

    　　本轮反弹公募基金显著跑输市场，以9/18-11/1 区间收益率对比来看，领涨为北证50 89%、微盘37%、中证2000 34%，相对靠后的为中证800 25%、沪深300 23%，而主动偏股公募中位数为19%，均跑输以上各大指数，对比万得全A 的29%涨幅，公募跑输10pct。跑输原因并不在于公募仓位水平过低、事实上当前公募仓位已处历史较高，核心因素在于公募当前股票池与行情矛盾，政策催化下的流动性回暖行情中，小市值、高估值因子表现更优，而业绩因子权重显著降低，机构投资者自下而上、看重基本面的投资框架适用性阶段性降低。

    　　年内最后两月公募博弈将大幅加强，参考14、22 类似年份，落后选手逆风翻盘概率接近50%

    　　9/18 时公募各梯队年内收益率门槛，一梯队（前25%，以此类推）为-6%以上，中位数为-13%，四梯队为-20%以下。对比当前11/1，一梯队为9%以上较此前提升15pct，中位数为3%提升16pct，四梯队为-3%以下提升17pct，排名靠后产品净值修复程度更为显著。前后1/4 差异也由14pct 缩小至12pct，差异水平在历年也属较低情况。类比14、22 年年末，同样由于政策催化带动行情上涨，最后2 个月第四梯队产品冲击进前三梯队的概率之和分别为47%、40%，且本轮行情上涨强度显著大于上述两轮，故落后选手向前大幅赶超的可能性同样在增加。

    　　Risk on 时刻开启：大选不确定与国内人大常财政方案落地海外：美国大选不确定性落地，Risk on 时刻。参考16、20 年美国大选落地后，风险资产如比特币、罗素2000、新兴市场股票、恒生科技等均开启阶段上行趋势，而债券、黄金等稳健资产则面临回调。市场不确定性消除或是Risk on时刻。

    　　国内：人大常委会落地，即便预期内但政策期待不会结束。本次人大常委会审批的财政增量或包括“一次性增加6 万亿债务限额化债+约1 万亿特别国债注资国有大行”的债务组合。但即便会议结果在预期内落地，并不意味着政策期待的结束，相反市场会对12 月政治局会议的召开更加关注，双宽政策期待仍将持续。

    　　Risk on：短期小盘/成长/高估值风格或继续占优

    ①风格判断：板块科创&北证更优；小市值更优-2000&微盘；成长&高估值更优；高流通盘更优。

    　　②短期先锋：电子/计算机/传媒/军工/风电/教育+并购五虎将（资产注入、壳、产业链、双创、化债国企）。

    　　③中期捡烟蒂：成长里的便宜货-关注电池/消费电子/机械/医药。

    　　④底仓红利：收缩至大金融/港口/出版/家电/石化。

    　　风险提示：

    　　宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。

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