微电生理(688351)：1季度符合预期 期待逐季度加速

　　1Q24 业绩符合我们预期

    　　公司公布1Q24 业绩：收入0.89 亿元，同比+71%；归母净利润417 万元（1Q23 为亏损933 万元）。收入利润符合我们的预期。

    　　发展趋势

    　　三维手术量持续增长。我们判断公司1 季度三维手术量超5,000 台，同比双位数以上增长。1 季度公司收入同比+71%，除手术量增长外，亦有去年同期处于电生理集采执行前夕，渠道商进货意愿不强等原因。公司指引2024 全年三维手术量同比增长50%以上（我们测算对应27,000 台以上），并在国内市场实现4,000 台压力导管手术。我们预计公司2024 年冷冻消融手术量或可达到1,000 台。

    　　2-3 季度出厂价高基数有望出清。考虑福建牵头的27 省电生理集采联盟从2024 年4 月开始执行1，至3Q23 基本落地完毕，我们预计公司耗材出厂价高基数因素有望在今年2-3 季度陆续出清，收入端或将出现逐季度加速增长态势。此外公司1Q24 毛利率60.5%，环比提升2.2 ppt，我们预计随着核心房颤耗材放量，后续季度毛利率有望继续回升。

    　　期待PFA 临床数据读出。截至2024 年4 月，公司自研的压力脉冲消融（PFA）导管完成注册临床入组；投资合作的上海商阳医疗 one-shot 脉冲消融产品处于临床随访末期。考虑2023 年底以来美国FDA 先后批准美敦力、波士顿科学产品上市，PFA 成为心脏电生理备受关注的重要新兴技术，我们期待微电生理两款PFA 产品的临床数据读出。考虑公司目前三维标测设备保有量位居国产企业头名，未来公司或可在“PFA+三维”技术升级中持续领跑。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2024/25 年盈利预测不变。维持跑赢行业评级和基于DCF 模型（WACC 10.5%，永续增长率2.0%）的目标价31 元不变，较当前股价有25%上行空间。

    　　风险

    　　新产品放量不及预期，研发失败，国际化不及预期，竞争格局恶化。

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