转债月报：转债仓位为王

　　回顾：正股犹豫中走出行情，转债拉估值略显谨慎

    回顾10 月市场，正股脉冲行情之后，转债率先进入平稳上涨区间。分行业来看，10 月科技转债表现强势，新能源也迎来强反弹行情，而红利品种有所承压。估值层面，各价位估值在短暂回落后缓缓拉伸，目前仍处于低位。截至10 月31 日，转债百元溢价率20.07%，处于2020 年以来30.60%分位数的位置。

    　　机构行为：兑现情绪缓解，估值拉伸可期

    　　10 月中下旬，转债估值看似平常的回升，背后却反映出机构行为的显著分歧。一方面，10 月11 日之后，转债估值率先触底回升，并对正股波动“免疫”。另一方面，权益市场行情再度启动之际，转债估值拉伸斜率依然较低。映射到机构行为，这反映了市场在做多情绪和谨慎交易之间的矛盾。

    　　从本质来看，转债估值溢价本质反映了债市机构投资者通过转债参与权益市场，愿意额外付出的代价。进入10 月中旬，久期策略难度加大以及FOMO 心态，使得转债拉估值行情重启。但另一方面，以保险&理财为代表的低风险偏好负债端机构兑现情绪浓重，反而压制估值拉伸幅度。

    　　往后看，随着重磅事件落地，短期不确定性会大幅下降，强烈的兑现倾向有望暂告段落，叠加纯债交易难度加大， 只要正股维持震荡上涨的趋势，债市资产荒下的收益挖掘缺口会进一步从拉久期向固收+边际转移，转债估值拉伸空间可期。

    　　条款：强赎不会成为估值主导因素，理性对待下修

    近期部分高平价转债估值受到赎回条款的额外影响，但我们认为，市场可能过多定价了强赎带来的负面压力。一方面，转债发行人强赎意愿没有那么强；另一方面，当前高平价转债的溢价率非常低，估值直接冲击幅度有限。随着阶段性恐慌的化解，权益投资者对于强赎的在意程度也会边际下降。

    　　策略：仓位为王的时代或将来临

    　　机构前期买入规模还在初期&转债潜在需求充足&转债价位偏低，估值补涨逻辑将持续演绎。同时，考虑到市场主线还比较模糊，各类板块基本处于飞速轮动的状态，叠加三季报指示出的高景气行业相对缺乏，因此当前转债上仓位，要优于猜方向。结构上，在绝对低价品种修复之后，估值温和的中低价品种或成为下一阶段优先修复的方向，板块配置后续需密切关注美国大选以及人大常委会等各类重要会议的落地。

    　　此外，我们基于上述方向，综合筛选出11 月十大标的。

    　　风险提示

    　　美联储政策存在不确定性；权益市场风格加速轮动。

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