主题与产业跟踪11月第1期：化债下的资产重估值得持续关注

　　核心观点

    　　中央政府加力推进化解地方隐性债务工作，通过政策支持、债务置换、特别国债等多项措施缓解地方债务风险，引导债务向正常化运行，以此促进经济高质量发展。化债背景下，化债相关主体，包括地方AMC、城农商行以及与政府业务关联较高的行业和企业有望直接受益，改善资产质量并提升估值。此外，化债有望与地方国企并购重组协同推进，建议同时关注具备高整合潜力的地方国企。

    　　要点一：化解隐形债务工作持续推进

    　　中央政府近期通过一系列政策部署加速化解地方隐性债务风险，采用的手段包括扩大债务限额、发行特别国债、运用专项债等。

    　　财政部强调“推动经济高质量发展”的目标，旨在通过增量政策组合，帮助地方政府减轻债务压力，优化债务结构，逐步从应急状态回归到正常发展状态。自2023 年开始的第四轮债务置换涵盖28 个省份，规模超过1.5 万亿元，这一轮置换不仅帮助地方政府降低融资成本，还提高了债务管理的透明度，为高质量发展奠定了坚实的基础。

    　　要点二：化债背景下受益的方向

    　　地方政府出台一揽子化债措施，不良资产的置换和管理成为重中之重，有助于地方AMC 通过资产整合和结构优化提升盈利能力。

    　　同时，城农商行作为区域金融的核心参与者，在化债过程中发挥关键作用，参与不良资产重组和回收。建筑装饰和环保行业将在资金回笼和资产重估下改善财务状况，其盈利能力和估值水平有望得到修复。建议关注建筑基建和绿色环保领域，尤其是具有稳定运营资产和高应收账款弹性的央企和地方国企。

    　　要点三：关注化债与并购重组的交叉机会

    　　在化债政策的推动下，地产、基建等行业的部分地方国企因债务压力需求，逐步加快并购重组进程。多地已宣布利用特殊再融资债券进行隐性债务化解的试点，并取得较大成效，减轻了地方国企的债务负担。我们认为具有高整合潜力的地方国企具有投资机会，重点关注债务压力较大且业务同质化程度高的地方国企。

    　　风险提示：内需支持政策效果低预期、股市抛压超预期、地缘政治风险、美股市场波动超预期等。

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