债券专题研究：跨年机构配债行为拆解：关注配置需求稳固的品种

　　年末年初机构交易行为特点：①大型国有银行/政策银行：年底配置+年初高抛低吸；②股份行和城商行：流动性压力下持续净卖出；③农商行：年底净卖出应对考核压力，年初左侧买入满足配置需求；④保险：由于年初“开门红”叠加存量资产的到期的影响，保险往往从年底就开始增加净买入进行配置；⑤基金：年末-年初时点表现为顺应行情进行右侧交易。；⑥券商：利率债顺趋势，信用债做配置；⑦理财子：年末银行理财产品到期量较大，表现为季节性卖出。

    　　年末-年初各类债券上的主导力量：①利率债方面，银行类机构是主要净买卖力量，基金、券商、保险在部分品种上净买卖量也较大，但从收益角度看，基金机构具备较强的持续盈利能力；②信用债方面，基金与券商构成中票以及企业债的主要净买卖资金，但方向往往相反，其中基金与行情呈现较高的一致性，二永债方面参与机构较多，其中保险基本可保持正收益。

    　　年末-年初机构行为对行情的指导效果：我们可以简单将年底机构行为分为三类：一是顺行情交易，包括基金与券商（利率债），这类机构的特点是净买卖与行情较为吻合，短期内基本保持正收益；二是配置需求主导，包括保险、农商行以及理财子（年初）等，这类机构在年末或年初往往会持续进行单向净买入，在债市回调时会加大净买入量，；三是机构在年末出于非市场因素被动买卖，包括银行类机构与理财子；实际上只有前两者的净买卖情况能相对真实的反应机构对于后续操作的预期，因此在分析机构行为对于后续行情的指引时，也是以这两类为主，具体而言：

    　　①从波段交易的思路看，交易型机构行为有助于确认行情的开始与结束，具体而言，基金倾向于右侧交易，其净买卖有助于确认行情的开始，券商偏好对利率债进行左侧止盈，其净买卖则有助于对利率回调风险进行提示。

    ②从配置角度看，建议重点关注主要配置机构较为偏好的品种。年末-年初配置力量的走强会对于债券行情形成较强的支撑，因此可以考虑逢调整增加配置，具体而言，年末-年初配置机构主要包括保险、农商行与理财子，主要偏好品种包括存单、长/短期利率债、长期二永债，若其出现回调，则可以考虑增加配置。

    　　风险提示：监管机构政策变化，经济增速超预期，货币阶段性收紧；债基赎回压力超预期升温

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