24Q3货币政策报告点评：淡化数量目标

　　投资要点

    　　M1 口径扩容，自律指导加强，淡化数量目标，转向价格调控。

    　　事件：中国人民银行发布2024 年第三季度中国货币政策执行报告，其中包含四篇专栏文章《我国货币供应量统计体系的回顾和展望》、《完善科技金融服务体系》、《维护竞争秩序 改善政策利率传导》、《直接融资发展与货币政策框架转型》。新发放贷款利率方面，企业贷款加权平均利率为3.51%，较6 月下降12bp；个人住房贷款平均利率为3.31%，较6 月下降14bp。

    　　货币供应量口径可能面临调整。

    　　M1 口径或扩容。目前我国货币供应量分为M0、M1、M2 三个层次。M0 为流通中货币，M1 包括M0 和单位活期存款，M2 包含M1、单位定期存款和其他存款、个人存款、非银存款和非银机构持有的货币基金。货政报专栏文章《我国货币供应量统计体系的回顾和展望》中指出，个人活期存款以及非银行支付机构备付金具有强货币属性，也将纳入M1 统计。根据我们测算，若将个人活期存款纳入M1统计，9 月M1 同比增速变为-3.3%，较原披露数上升4.1pc。

    　　利率走廊宽度可能适度收窄。

    　　后续针对存贷款和同业存款的自律定价调整可能更加频繁，政策利率传导将更加顺畅。政报专栏文章《维护竞争秩序 改善政策利率传导》再次强调以公开市场7天回购操作利率为核心央行政策利率，但表示不同市场对于政策利率的传导效率存在差异。债券市场及货币市场与政策利率基本同频，但由于银行间过度竞争和规模情结，存贷款利率与政策利率调整幅度存在较大偏离。存贷款定价目前已“放得开”，未来将更多关注“形得成”和“调得了”。同时货政策报告指出，央行“研究适当收窄利率走廊的宽度，逐步理顺由短及长的传导关系”。预计后续自律引导机制将有所加强。

    　　货币政策调控框架向价格型转型。

    　　数量型向价格型调控转型。①总量指标管控难度较大。金融总量指标波动大且易失真，例如M2 易受理财和资本市场对存款分流的影响。总量目标调控难度增加，转向价格型指标是必然。同时，经济结构转型带来直接融资占比提升，信贷、货币供应量等指标与经济相关性下降，包含直接融资的社会融资规模代表性更好。

    　　①支持性政策可期。央行指出，合理把握信贷与债券两个最大融资市场的关系，保持流动性合理充裕，把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平。预计未来降息、降准等支持性政策可期。

    　　投资建议：随着稳增长、化风险政策不断推进，银行股风险评价有望改善。重点推荐市场化中小行。把握3 条选股线索：①地产、城投风险化解受益的低估值标的，推荐平安银行、兴业银行，建议关注港股渝农商行、重庆银行。②无风险利率下降，红利风格有望走出绝对收益，推荐江苏银行、上海银行，建议关注港股国有行、中信银行。③风险偏好小幅修复，推荐低估值的龙头白马银行，重点推荐常熟银行。

    　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发，政策落地不及预期。

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