牛平转向牛陡2025年中美经济及债市展望：中美债牛二阶段

　　2025年，对于中美经济和金融市场而言，都是不确定性上升的一年。虽然特朗普的政策理念是比较清晰的，但每项政策执行先后顺序、以及每项政策执行程度差异，对应产生的影响会不尽相同。

    　　但总体来看，特朗普的政策可能都会一定程度上推高通胀。对于美国经济而言，面临的压力主要来自财政目前债务负担较重，如果税收政策进一步加剧财政负担，但利率又不容易压降，那么债务压力可能会成为美国经济的一个风险点。其次，美国经济面临高通胀、高利率、高工资的“三高”风险，这些都是企业的成本，会压制企业盈利。如果特朗普的政策导致“三高”进一步上升，那么可能对美国经济也容易造成下行风险。总体来看，我们认为2025年美国经济存在着滞胀风险。

    　　但总体来看，政策利率和债券利率都有下行空间，否则美国的经济的压力也难以缓解或者难以找到对冲手段。滞胀格局会导致美债收益率曲线陡峭化下行，我们预计到2025年年底，美国2年期国债收益率降至3.0%-3.5%区间，10年期国债收益率降至3.5%-4.0%区间。

    　　对于中国而言，2024年前三季度面临着放缓的压力，9月份以来政策开始发力，试图稳住经济增长和通胀水平。我们认为在外需面临不确定性的环境下，内需是主要对冲手段，尤其是居民端的政策可能较为关键。今年经济层面的压力特征都源于居民端的消费和投资意愿收缩。所以，财政政策在以化债作为重点的情况下，依然需要增加对居民收入和消费的刺激政策。我们预计2025年政府类债券净增量可能比2024年增加2-3万亿元，社融增量也温和回升，对经济起到温和刺激作用。

    　　同时货币政策也需要进一步宽松来予以配合。毕竟目前经济中实际利率水平依然偏高，如果要刺激消费和投资，需要进一步压降实际利率。

    　　在整体利率水平中，这两年滞后下降的主要是货币市场利率，原因是汇率层面的约束。9月份以来美国开启降息周期缓解了汇率的约束，因此未来货币政策有进一步放松的空间，货币市场利率也有补降的空间，尤其是要使得货币市场利率和存款利率的水位差重新收敛，避免存款过度向非银产品分流。我们预计到2025年年底，1年期存单利率降至1.0%-1.3%水平，10年期国债降至1.7%-1.9%。

    　　风险：国内货币政策放松力度不及预期，美国经济韧性超预期。

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