电动两轮车行业跟踪(二)：供给端政策有序落地 以旧换新效果有望边际改善

投资建议

    我们认为1H24 的国检、3Q24 的新标准切换对行业销量形成一定扰动，头部品牌销售策略并不激进，3Q渠道库存处于下降趋势；若以旧换新政策细则范围持续铺开、延续至明年，拉动效果或有望改善；新国标落地利好头部品牌量价提升。

    理由

    供给端：提升产品安全标准，提高生产资质要求。1）1 规范条件、1 管理办法：作为引导性文件，《电动自行车行业规范条件》（下文简称为《规范条件》）对电动自行车企业布局、工艺装备、产品质量与管理等七个方面提出要求，鼓励行业健康有序发展。工信部已发布两批符合《规范条件》的“白名单”，雅迪、爱玛入选数量最多。2）4 个国家标准：电动自行车新国标征求意见稿于9 月19 日发布，基本符合市场预期，3 个部件标准于11月1 日实施。我们认为，提升安全标准、增设部件、严格防篡改、增加企业质量保证能力和产品一致性要求等内容均利好头部品牌，其在成本管控、价格传导、资金投入上的优势更为突出，尾部企业或面临出清压力。

    需求端：以旧换新细则持续落地，拉动效果有望边际改善。8 月24 日，商务部等5 部门办公厅（室）印发《推动电动自行车以旧换新实施方案》，定调积极。截至10 月22 日，已有30 个省份和新疆生产建设兵团出台实施细则。截至11 月7 日，我们（不完全）统计，约有27 个城市发布了实施细则或操作指引。我们认为补贴力度符合预期，单车以旧换新+报废金额普遍可达600 元以上，但短期拉动效果尚不明显。10 月以来各地细则持续发布，上海等城市细则较为便捷完善，我们认为有望带动电动自行车以旧换新更广泛地铺开；在操作便捷性、宣传推广等方面或可借鉴家电以旧换新活动。

    盈利预测与估值

    我们看好政策催化、低基数上头部品牌销量的成长性，但考虑雅迪控股3Q去库及标准切换的影响，我们下调其24 年盈利预测10%至22.5 亿元，基本维持其25 年盈利预测和其他公司盈利预测。维持跑赢行业评级，考虑市场预期逐步转移至明年进行估值切换，爱玛/九号/雅迪/小牛当前股价对应12x/20x/11x/6x 25E P/E，考虑低基数上明年增长预期较强，上调爱玛/雅迪/小牛目标价12%/11%/23%至42 元/15.5 港币/2.7 美元，维持九号目标价不变。爱玛/九号/雅迪/小牛目标价分别对应15x/24x/14x/7x 25E P/E，较当前股价分别有23%/20%/23%/26%的上行空间。

    风险

    政策落地节奏及执行力度不及预期；行业需求不及预期。

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