增量财政政策解读：亮点、背景及影响

　　摘要内容

    　　【核心结论】

    　　新一轮债务置换利好城投，利率或仍将窄幅震荡。对于信用债而言，建议关注置换额度倾斜力度相对较大省份的短久期城投债的投资机会，同时关注城投债提前兑付带来的再投资风险。对于利率债而言，化债规模确定意味着部分利空出尽，但年内政府债供给及央行投放流动性配合或将对债市形成干扰，预计10Y 国债、30Y 国债仍将窄幅震荡，进一步下行需等待下一个降息窗口。

    　　【报告亮点】

    　　对增量财政政策的亮点进行全面解读，同时聚焦于政策推出的背景，对今年以来全国及各省份的财政表现、固定资产投资等方面进行数据分析；进一步地，对历年债务置换的思路、形式和规模进行梳理与总结，并在此基础上更新新一轮债务置换情况及对债市的影响。

    　　【主要逻辑】

    　　逻辑一：化债政策利好下，城投债市场情绪有望提升，同时专项债用途进一步扩容用于土地储备，有利于城投主体资金回笼，基本面得以改善，短期利差或将收窄。

    　　逻辑二：但中长期来看，伴随着“一揽子化债”政策的逐步落地，城投退平台为大势所趋，城投或将实现市场化转型，或走向破产清算，未来信用资质或将进一步分化。

    　　逻辑三：年内将安排2 万亿的额度用于置换债务，若2023 年剩余额度全部使用完毕，将增加约2.54 万亿政府债供给，则11 月、12 月月均净融资1.8万亿，同比多约8000 亿元。除政府债供给外，11 月、12 月MLF 到期规模均为1.45 万亿，再叠加年末现金需求，市场流动性可能面临较大压力，需通过降准等方式配合，债市或将震荡波动。

    　　风险提示：数据收集遗漏导致的偏误、化债政策落地不及预期、城投风险事件发生、风险偏好超预期抬升。

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