策略周聚焦：涨幅可能不止于此

　　引言：这是再通胀的牛市，是金融再通胀传导至实物再通胀的牛市。机构投资者眼中半杯水满，市盈率静态看A 股略贵，上证综指15 倍PE 处近10 年68%分位。个人投资者眼中半杯水空，102 万亿的股票总市值相比于149 万亿的居民储蓄和309 万亿的M2，分别处13、38%分位，机构主动管理5 万亿VS 个人投资者26 万亿，短期增量资金与持股规模决定定价权，但这背后是剩余流动性充裕下，货币宽松对金融资产的价格追逐，维持小盘、成长、高估值占优的配置建议。

    　　这是再通胀的牛市

    　　动用双宽工具应对价格下降风险令我们9 月对市场高看一线。我们认为债务清偿和可能的价格下降风险形成的负反馈螺旋是过去一两年中经济和股市下行的核心原因，而当前真金白银的财政、货币双宽正是在“用正确的方式做正确的事”。同时，再通胀牛市是金融再通胀向实物再通胀的传导，在此期间股市高波震荡但大有可为。双宽政策实施以后，再通胀将率先在对利率更为敏感的金融资产中实现，随后再传导至实物资产。由于基本面改善存在时滞，金融资产价格波动往往会非常大，投资者应做好市场一波三折的准备且以更友好的心态对待金融资产。此外，特朗普胜选与国内人大常10 万亿财政方案落地开启Risk on 时刻。对资本市场而言，明年两会之前，预计政策随时仍有增量可能，几乎没有明确证伪的风险，风险偏好上行概率料将显著大于下行，剩余流动性扩张的逻辑或进一步延续。

    　　牛市空间测算：半杯水满与半杯水空

    　　视角1：机构投资者PE-EPS 模型必须看到业绩上行：中性5%；乐观27%。

    　　视角2：居民超额储蓄进入股市：中性9%；乐观21%。当前全A 总市值/居民部门存款余额为68.5%，处于近十年12.6%分位。中性/乐观假设下分别可能有13.4 万亿/30.6 万亿增量资金流入股市。

    　　视角3：宽货币M2 上行推动价格效应：中性3%；乐观8%。当前全A 总市值/M2 为32.9%，处于近十年37.8%分位。根据彭博预测25 年M2 可达到331.8万亿，根据11/8 A 股总市值102 万亿，对应两者比值达到30.7%，则在中性/乐观假设下A 股总市值分别存在3.4%/7.5%的上行空间。

    　　视角4：央行回购贷工具抹平套利空间：13%。截至11/8 上证指数股息率2.55%，则上证指数仍存在13.1%的上行空间。

    　　剩余流动性盛宴，小盘成长占优

    　　股市长期是称重机，短期是剩余流动性盛宴的投票器。我们认为未来3-6 个月，剩余流动性从低位逆转上行是大概率事件，股市很可能成为本轮承接流动性的主战场（考虑到央行新创工具）。在明年4 月年报季前，货币宽松带来的剩余流动性充裕对资产价格产生极大影响，故我们认为短期内以下四个因子或将更持续受益：小市值、高流通盘占比、高估值、高业绩增速。板块上看建议关注科创50、北证50；大小盘上建议关注国证2000、微盘股指数；成长价值上建议关注国证成长、申万高市盈率指数，行业上建议关注农业/电子/计算机/医药等。

    　　风险提示：

    　　宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。

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