建筑材料行业定期报告：化债政策力度超预期；水泥价格近期持续推涨

　　本周重点事件及观点：1）化债力度超预期利好基建链，地产配套政策后续望持续落地。11 月8 日，人大常委会批准重点部署新增6 万亿专项债限额，以及4 万亿新增专项债资金用于化解地方隐性债务，加之2 万亿棚改隐性债务按合同偿还，使2028年前地方政府平均每年需要化解的隐债规模由2.86 万亿减为4600 亿元，为地方政府化债大幅减压。去年以来由于化债要求，投入基建领域资金受限，基建实物工作量落地较慢。本次一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险。同时，会议表示专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，以及收购存量商品房用作保障性住房方面，财政部正在配合相关部门研究制定政策细则，推动加快落地。2）三季报水泥板块初见改善，品牌建材、玻纤、玻璃加速探底。上市公司三季报发布完毕，24Q3 水泥板块营收、利润同环比仍有下滑，盈利水平表现略有分化，海螺水泥、天山股份、上峰水泥等毛利率同环比略有改善，华新水泥、塔牌集团等毛利率季度同环比仍有下滑，由于费用端仍有压力，板块扣非净利率仍在低位。24Q3 品牌建材板块营收、利润同环比压力有所扩大，盈利水平仍略有下滑，我们选取的16 家样本公司24Q3 合计营收同比-11.4%，季度环比-12.2%；归母净利同比-39.2%，季度环比-30.8%；24Q3 板块毛利率同比-1.6pcts，季度环比-0.7pcts；归母净利率同比-3.6pcts，季度环比-1.8pcts；24Q3 行业公司继续控制应收风险，24Q3 末应收款项占营收比50.4%，较24H1 占比77.4%有所下降；24Q3行业公司继续释放减值风险，合计信用减值规模14.0 亿，较24H1 末8.9 亿有所提升。

    　　玻纤板块来看，由于24H1 产品复价，板块营收及扣非利润表现为同比增长、环比略有下滑；盈利水平看，龙头中国巨石继续保持盈利领先，毛利率及扣非净利率水平季度同环比均有提升。玻璃板块来看，龙头旗滨集团受光伏玻璃盈利拖累，季度环比由盈转亏，行业供需变化来看，浮法业务有望率先底部回升，带动公司盈利修复。药用玻璃板块受Q3 下游药企检修季节性影响，业绩增速略有放缓，随Q4 旺季到来，业绩望重回快速增长通道。

    　　品牌建材：估值修复弹性足，选好赛道及好公司，新政望促地产库存去化，结构性看好C 端、具备整合+份额提升，减值计提充分的龙头。24Q3 在需求下行、竞争加剧背景下，C 端优势企业保持相对韧性；板块盈利水平表现为同环比下滑，阶段性仍有一定压力。24Q3 企业继续主动降低应收款风险敞口，板块应收款项占营收比重同比下降，此外，行业集中计提坏账减值风险影响逐步消退。在政策面持续稳地产表态下，行业“弱预期”有望得到改善，从估值弹性层面，我们更加看好的是C 端品牌建材，经营杠杆率相对较高的企业估值弹性更大。考虑估值性价比匹配、业绩稳健度以及应收账款等情况，我们推荐伟星新材、北新建材、三棵树、东方雨虹、坚朗五金、蒙娜丽莎、科顺股份等，建议关注东鹏控股、兔宝宝、亚士创能、箭牌家居等。

    　　水泥复价持续推进，静待板块及龙头业绩+估值修复。截至11 月8 日水泥（申万）及海螺水泥PB 分别为0.80X、0.77X，分别处历史10.1%、14.97%分位。本周全国水泥市场价格环比继续走高，全国均价426 元/吨，周环比+9 元/吨，同比+52 元/吨，其中华东地区均价433 元/吨，周环比+3 元/吨，同比+54 元/吨，华南地区均价430 元/吨，周环比+47 元/吨，同比+45 元/吨。十一月上旬，随着环保预警解除，以及天气情况好转，下游市场需求环比有所恢复，全国重点地区企业出货率为53.8%，环比增加约3 个百分点。价格方面，在四季度最后需求期，各地企业为提升盈利，继续积极　　推动价格上行，符合预期。24Q4 水泥价格持续推涨，当前节点海螺、华新等价值龙头处基本面和估值面底部，性价比凸显，看好成为下阶段修复行情主力，推荐重点布局。推荐海螺水泥、华新水泥、塔牌集团、天山股份、上峰水泥，建议关注中国建材、华润建材科技。减水剂看基建拉动+市占率提升+功能性材料打开成长空间，推荐龙头α突出的苏博特，建议关注垒知集团。

    　　玻纤：行业发展进入新常态。本周缠绕直接纱2400tex 均价3595 元/吨（环比-10，同比+230）；电子纱G75 均价9200 元/吨（环比持平，同比+1300）；电子布主流报价3.8-4.0 元/米（环比持平）。预计25 年供给端仍有压力，若按目前投产规划，预计25 年粗纱/电子纱供给增速为9.5%/9.4%，考虑到中小厂商仍处于盈亏平衡或亏损状态，产能投放进度或有放缓，供给增速或小于测算值。从需求端来看，随着化债的推进基建有望发力，新兴应用领域中光伏边框进展有望加快，预计25 年在基建、风电、光伏等领域的拉动下，需求增速望加快。据卓创资讯，10 月末行业库存77.1万吨，环比+2.0%。3 月末、4 月中旬粗纱、电子纱分别开启复价，目前价格整体保持稳定，行业盈利呈现逐步修复的态势。当前位置，龙头优势明显，PB 估值仍低，性价比高。持续重点推荐玻纤龙头中国巨石、中材科技、长海股份、山东玻纤，建议关注国际复材。

    　　药用玻璃：中硼硅加速升级放量，中长期成本中枢下移促成长与周期共振。一致性评价+集采稳步推进下，中硼硅升级放量加速；从赛道看，模制瓶参与者有限，竞争格局优异。重点推荐模制瓶龙头山东药玻，公司产品升级+降成本，远期成长空间广阔，短期成长确定性亦强。一致性评价与集采稳步推进下，公司大单品中硼硅模制瓶持续平稳放量，高毛利支撑公司成长持续兑现。药玻产品升级逻辑攻防属性兼备，叠加中长期成本中枢下移，盈利弹性释放可期。同时，我们也推荐自管制瓶横向扩张至模制赛道的力诺特玻，公司传统耐热业务企稳，中硼硅模制瓶转“A”落地，未来盈利倍增可期。

    　　浮法玻璃进入产能去化阶段，供需有望逐步回归平衡。本周玻璃价格上升、库存环比下降：本周浮法玻璃均价1389 元/吨（周环比+61），周末行业库存4350 万重箱（周环比-238），玻璃在产产能15.9 万t/d（周环比-0.06）。本周玻璃市场成交表现良好，价格重心普遍上移，行业毛利进一步修复，部分毛利已经实现盈利。近期需求表现尚可，部分11 月份订单较10 月份有进一步好转，中大型企业开工情况良好。供需结构有效好转，经过前期持续去库后，部分区域厂家库存已经降至较低位，局部区域货源稍显紧张。业者对原片市场信心走强，价格重心周内持续上移。后期看，季节性赶工预期仍可得到维持，下游加工厂持货不多，预计整体成交仍可得到支撑，价格不乏有进一步上涨。未来浮法供给仍存在进一步出清基础，静待供需格局改善。重点推荐旗滨集团，建议关注信义玻璃、南玻A 等。

    　　光伏玻璃方面：a.压延玻璃，行业产能新增趋缓，看好光伏玻璃价格低位向上弹性。

    　　本周3.2/2.0mm 镀膜主流报价20.0/12.0 元/平（周环比均-0.25 元/平）；在产产能9.9 万t/d（环比-0.35）。供给新增放缓+需求增长，价格有望自低位回升，叠加成本下行，盈利有望实现修复，推荐旗滨集团（23 年毛利率跻身龙头水平且还有提升空间，24 年产能继续稳步释放），建议关注福莱特、信义光能、南玻A、凯盛新能。

    　　b.TCO 玻璃，下游薄膜电池龙头扩产进程加速，钙钛矿产业化加速（目前国内已有数条百兆瓦钙钛矿产线投产，多条百兆瓦产线、GW 级产线计划中），TCO 玻璃重点受益，建议关注金晶科技。

    　　陶瓷纤维：产品性能优异，受益双碳下窑炉炉衬材料升级替换，应用领域广阔，目标市场望迎扩容；龙头凭借规模、研发及项目经验优势持续提升市占率，推荐鲁阳节能。

    　　安全建材板块持续推荐青鸟消防、震安科技、志特新材。1）青鸟消防：作为消防报警龙头，内生+外延高速成长。强研发+高效渠道+芯片自给+强品牌综合竞争力强大，已全面布局疏散、工业消防报警等潜力高增赛道，公司定增成功落地，中集集团作为产业资本成第三大股东，将在工业、储能和海外市场等多个方向赋能公司发展。公司发布新一轮激励锚定稳健增长目标，护航青鸟新发展阶段高质成长。2）震安科技：预计立法打开建筑减隔震15 倍市场空间，震安是核心受益。立法落地受财政压力等扰动因素影响，节奏放缓但不会缺席，静待订单落地推动业绩释放。3）志特新材：

    　　行业当前处铝模渗透率提升+小企业加速出清时期，公司具备强管理和优服务等优势，在国内外布点扩产和品类延伸支持下市占率有望持续提升，中长期具备成长性。

    　　工业涂料：持续推荐麦加芯彩，关注松井股份。麦加芯彩：国内集装箱涂料和风电涂料领域头部供应商之一，客户覆盖国内多数龙头，且不断向船舶涂料、桥梁和钢结构涂料等新领域拓展，竞争力与长期成长力将进一步增强，驱动业务长期稳定发展。

    　　风险提示：需求低于预期；产能新增过多；资金周转不畅；信息更新不及时风险。

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