信用策略周报：本轮化债行情有何不同

2024 年11 月8 日，全国人大常委会办公厅举办新闻发布会。会议提到，安排6 万亿元地方政府债务限额置换地方政府存量隐性债务。同时，从2024 年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000 亿元，累计可置换隐性债务4 万亿元。两项措施汇总，地方化债资源累计增加10 万亿元，这将大幅缓解地方政府化债压力。化债政策加码对于信用债影响如何，与2023 年化债政策加码驱动的城投债行情有何不同，本文主要聚焦于此。

    一、2023 年7 月至2023 年12 月，在“一揽子化债方案”利好支撑下，弱资质区域城投债更为受益，城农商行二永债利率也在10 月下旬进入下行周期2023 年12 月31 日，AA+、AA 和AA2 城投债信用利差分别为54BP、68BP 和84BP，较7 月24 日“一揽子化债”启动时分别收窄2BP、17BP 和40BP，低等级城投债利差收窄幅度更高，体现出化债政策重点支持弱资质区域的特点。同时，市场开始挖掘化债利好下区域性城农商行二永债的投资机会。10 月24 日至12 月31 日，3 年期AA+二级债收益率从3.32%下行至2.89%，下行43BP；永续债收益率从3.38%下行至2.96%，下行42BP。

    二、本轮10 万亿元增量化债资金的力度超过上一轮，体现出一揽子化债政策的持续性，但是考虑到当前的利差水平与市场环境，本轮化债行情或存在不同城投债新增融资依然面临限制，但是城投债需求有支撑，从供需关系来看，城投债大环境依然友好。但经历过8 月以来的信用债调整，机构对于债券投资组合的流动性要求提升，因而对于城投债的交易比上一轮化债行情要更加克制。而且作为城投债重要配置力量的理财规模也处于平台期，这也制约了城投信用利差进一步压缩。下一阶段城投债震荡市概率较大，云南、广西等下沉区域久期建议控制在1 年以内，中部省份久期控制在3 年以内。

    三、在波动的市场中，二永债相对受益；二永债适合在调整的时候布局，过度追涨性价比不高

    在债市波动的环境下，信用择券趋向于流动性较好的资产，对于交易型机构而言建议重点关注3-5 年国股行二永债的交易机会。对负债端稳定的机构来说，在城投债市场收缩的背景下，可以对优质中小银行二永债适度下沉赚取票息收益。

    风险提示：四季度地方政府债供给冲击，流动性超预期收紧，债市资管机构出现赎回压力。

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