银行行业点评报告：结构变化积极 信心修复可期

　　信贷结构持续优化，居民信贷需求边际改善

    　　10 月人民币贷款新增5000 亿元，同比少增2384 亿元，“924”一揽子政策发布后，10 月首次金融月度数据总量并未超预期改善，但居民贷款同比多增，以及票据融资冲量减少，反映了信贷结持续优化的态势。第一，企业贷款同比少增3863 亿元，一方面一般对公贷款同比仍负增，其中中长期贷款同比少增2128亿元，反映企业有效需求仍未释放；另一方面而票据融资同比少增1482 亿元，票据冲量行为较前期改善。第二，居民贷款新增1600 亿元，同比多增1946 亿元，主要源于居民短期贷款多增1543 亿元，结合资本市场表现来看，不排除存在部分消费贷违规流入股市的现象，此外尽管当前居民收入预期仍处改善阶段，但居民中长期贷款同比仍多增393 亿元，或反映“9.24”新政发布后，购房需求尤其是一线城市购房需求提升，带动按揭贷款规模上量。总体来看，居民贷款同比正增反映了政策刺激下需求端的边际变化，未来规模增长能否持续修复，仍取决于政策效能及收入预期。第三、非银金融机构贷款新增由负转正，当月1100 亿元，同比少增998 亿元。

    　　社融同比少增，政府债券融资形成拖累

    　　10 月份社融新增13958 亿元，同比少增4483 亿元；存量增速为7.8%，较9 月下降0.2pct。社融增速自7 月以来连续3 个月下降，而10 月同比少增主要受到政府债券的拖累，当月政府债券同比少增5142 亿元。我们认为10 月政府债券发行放缓，并不意味着财政力度的减弱，一方面8、9 月政府债券融资均超15000亿元，10 月规模亦在10000 亿元以上不可谓之不大，同比少增主要源于同期高基数；另一方面各地政府发债决策受11 月人大常委会议影响，在增量债务额度明确之前发行有所放缓。政府债券之外，其余融资对社融贡献分化：第一，社融口径人民币信贷新增2988 亿元，同比少增1949 亿元，或源于对公信贷需求偏弱；第二、表外融资减少1443 亿元，同比少减1129 亿元，其中未贴现银承同比少减1138 亿元，非标及开票均对社融形成支撑，或源于银行授信政策趋严后，部分客户转向非标融资；第三，直接融资新增1298 亿元，同比少增201 亿元，其中企业债券融资新增1015 亿元，同比少增163 亿元。

    　　M1 降幅收窄，M2 增速回升，非银存款高增

    　　10 月M2 同比增长7.5%，较9 月大幅上升0.7pct；M1 同比下降6.1%， 较6 月降幅缩窄1.3pct，在连续6 个月负增长后首次出现回升，M2-M1 剪刀差亦收窄。

    　　我们认为M1 降幅收窄或源于财政募集资金的拨付形成了企业账户上的活期存款，而M2 企稳回升一方面源于部分债市和理财资金赎回形成存款回流，同时。

    　　总量上，7 月人民币存款新增6000 亿元，同比少增446 亿元；结构上，住户及企业存款当月均少增，但同比分别少减669 和1352 亿元多减2500 亿元；财政存款同比少增7748 亿元，为主要拖累项，前期中央及各地政府募集的财政资金已逐渐形成拨付；非银存款当月新增10800 亿元，同比多增5732 亿元，我们认为这一方面源于央行支持资本市场的两项工具落地，推动了非银机构的融资，形成派生存款，另一方面受资本市场表现影响，部分居民存款流入股市形成证券公司保证金存款。

    　　投资建议

    　　“9.24”新政后首份金融数据总量平淡，但仍不乏亮点，尤其是居民贷款同比多增以及M1 降幅的收窄，或反映稳增长政策对经济预期的改善及市场信心的提振。随着政策效能的突显，积极因素将持续积累，布局经济复苏主线的胜率或持续上升，客群基础好，零售业务具有优势的银行，在经济修复中获益更明显。受益标的招商银行、宁波银行。

    　　风险提示：宏观经济增速下行，政策落地不及预期等。

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