钨：供给偏紧 静待需求改善 钨价剑指新高

　　行业近况

    　　据亚洲金属网，1-5 月钨精矿价格从12.2 万元/吨持续上行至15.7 万元/吨；6-7 月，因下游需求负反馈，钨价回调至12.9 万元/吨并企稳；7 月起钨价再次震荡上行。截至11 月11 日，中国钨精矿价格达14.15 万元/吨，年初以来累计上涨16%，接近2011 年15.9 万元/吨的历史高位。

    　　评论

    　　供给侧，中国钨精矿产量持续收紧，钨精矿库存去化至历史低位。当前钨供给呈现以下边际变化：一是中国供给增速明显放缓。据钨钼云商，受品位变化、环保要求等影响，1-10 月中国钨精矿生产量8.7 万吨，累计同比-9.6%，其中10 月中国钨精矿产量9435 吨，同/环比-2.1%/-2.5%。二是中国钨精矿进口明显增加。据海关总署，2024 年前三季度中国钨精矿进口量8136 吨，累计同比+95%，其中9 月中国钨精矿进口同/环比+96%/+27%。三是中国钨精矿库存去化至历史低位。据亚洲金属网，截至9 月底中国钨精矿生产商库存仅为100 吨，处于历史2%分位数。四是海外仅哈萨克斯坦有望形成明显供给增量，我们预计2025-2027 年或达到全球钨供给的4.4%/5.4%/6.6%。

    　　需求侧，静待稳增长发力带动内需回暖，海外需求有望受益于欧美宽松的货币财政政策和全球供应链重构。一是光伏钨丝需求增速虽有所回落，但其性价比的改善依然有利于渗透率提升。据电力企业联合会，1-9 月中国光伏新增装机量累计1.6 亿千瓦，累计同比+24.8%，增速中枢较2023 年下降。另据下游企业高测股份，公司改进生产工艺，钨丝单位生产成本明显降低。二是国内传统制造领域有所回暖。据国家统计局，中国9 月切削机床产量同/环比为+1.8%/+3.6%；9 月挖掘机产量同/环比为+69.1%/14.4%，均连续两月环比增长。三是新兴市场国家在全球供应链重构的背景下，体现出较强的进口需求。据海关总署，1-9 月中国对东南亚、墨西哥钨制品出口量累计同比+60.1%、+10.9%。值得重视的是，我们认为，逆全球化背景下，各国对提升钨“安全库存”的诉求或将日渐迫切，钨的战略价值日益凸显。

    　　长期看，我们预计2023-2027 年全球钨的供需缺口有望从1.3 万吨增至1.8万吨，占全球原钨需求的比例从14%增至17%，全球钨供需或将维持紧缺，钨价中枢有望系统性抬升。短期看，考虑到供应偏紧，全球积极的宏观政策共振向上有望推动需求改善，我们认为钨价正蓄势待发，有望创出历史新高。

    　　估值与建议

    　　维持公司盈利预测及目标价不变。钨业公司的选股条件有两个，一是钨矿自给率较高或具备较大钨矿注入及开发潜力；二是下游硬质合金刀具、钨丝产能成长性较好。建议重点关注龙头企业厦门钨业、中钨高新（机械组联合覆盖）；相关公司还包括章源钨业（未覆盖）、翔鹭钨业（未覆盖）。

    　　风险

    　　产能建设不及预期；钨供给增量超预期；下游需求不足；钨价大幅波动。

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