信用债研究：中资美元债怎么看？

我们对中资境外债进行了梳理，特别整理城投美元债的最新情况以及配置机会：

    一级市场：

    中资境外债整体融资仍偏弱，近两年整体规模在收缩，截至目前今年的净融资额为负。分板块来看，2021 年后地产境外债净融资额持续为负；金融债净融资额也收缩明显；城投债净融资额相对稳定。发行货币结构以美元为主，占总体规模的65.0%。

    城投美元债方面，今年在美联储降息的市场预期下，平均发行票面利率从去年的6.95%回落至6.17%。今年以来城投美元债市场融资虽未出现边际宽松，发行规模仍维持在历史低位，但已超去年全年规模。新发城投美元债中山东、浙江和四川的发行量较大，行政层级以地市级和区县级为主。发行期限3 年期的占比最高。

    二级市场：

    今年以来中资美元债指数持续上行。年初至11 月12 日，Markit iBoxx 中资美元债券指数回报率录得6.35%，表现较好。中资美元债到期收益率和利差均处于震荡下行状态，利差压缩幅度大于收益率下行幅度。近期美债利率上行，中资美元债估值也跟随上升。但利差仍在不断压缩，反映出中资美元债的估值受国内利好政策的影响下也在不断边际优化。

    城投美元债方面，中资美元城投债指数上行比中资美元债总指数更为流畅，投资级城投美元债收益率不断震荡下行，城投高收益级中资美元债指数表现明显优于投资级。

    城投美元债展望：

    城投美元债与境内城投债作为一个整体，在当前海内外局势及宏观经济环境下，从上到下，仍具有较强保证地方债务平稳的动力。在信用风险上，应该都能守住违约底线不破。而城投美元债相较境内债来说，既能拿到“高收益”的票息，也能获得美联储降息周期内的资本利得收益。

    存续的城投美元债规模中，浙江、山东和江苏排名靠前。存量城投美元债到期收益率多集中在5%-7%之间，占比81.32%。未来1 年是城投美元债的集中到期高峰。2025 年3-9 月将迎来城投美元债的批量到期偿还，部分月份到期金额超过30 亿美元。总体来说，短久期品种底线风险应该可控，但需要关注境内外融资政策的变化带来的压力。中长久期品种，建议优先关注东部地市/区县、中部地市平台。

    特朗普胜选后，“特朗普交易”可能对美债利率产生扰动，但中期来看，在中央大力度化债和美联储降息周期的背景下，城投美元债仍具备较高性价比。

    风险提示：城投美元债的统计口径偏差；美元债境内融资政策收紧导致再融资风险；宏观经济恶化，外部环境变化。

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