电子行业东京电子Q3启示：政策风险或即将释放 AI或驱动2025WFE双位数增长

　　政策风险或即将释放，AI 或驱动2025 WFE 双位数增长东京电子3Q24（Q2 FY2025）营收5665 亿日元，高于彭博一致预期的5505亿日元，同比/环比+32.4%/+2.1%，净利润1177 亿日元，高于彭博一致预期的1057 亿日元，同比/环比+60.9%/-6.7%，营业利润1481 亿日元，同比/环比+54.1%/-10.6%。较8 月份，公司上调FY2025 收入/营业利润预测4.3%/8.5%至24,000/6,800 亿日元。从东京电子业绩中，我们观察到：1）上半年前道设备公司存储收入占比同环比进一步增加，2025 年WFE 结构中，逻辑/存储或将从2024 年的7：3 降至2025 年的6：4；2）服务器/AI终端的WFE 占比同比或提升迅速，AI 或驱动2025 WFE 双位数增长；3）东京电子表示业绩预测中已考虑进半导体限制政策的可能影响，后续会遵守有关部门规则，我们认为前道设备相关限制政策风险或即将释放。

    　　结构：先进逻辑、HBM 和先进封装问询增加，前道设备存储收入比例提升分应用来看，与上季度相比，DRAM/非易失性存储/非存储类占比环比持平/+1/-1pct 至26%/3%/71%。分地区来看，韩国/欧洲/北美/日本收入占比环比提升，中国大陆/中国台湾收入占比环比下降。此外，公司观察到客户对先进逻辑、HBM 和先进封装的问询增加，新产品比例提升。统计TEL、ASML、LAM、AMAT 的存储收入占比，我们观察到1H24 主要前道设备公司存储收入占比为36%，同比/环比+13/2pct。展望2025 年，存储或仍将是行业的主要增长驱动力，预计WFE 结构中，逻辑/存储将从2024 年的7：3 降至2025年的6：4。

    　　行业观点#1：AI 或驱动2025 WFE 双位数增长

    　　展望FY2025，公司上调收入预测至24000 亿日元（前值：23000 亿），同比+31.1%；上调营业利润预测至6800 亿日元（前值：6270 亿），同比+49.1%；上调营业利润率+1.0pct 至28.3%，同比+3.4pct。行业方面，公司预计CY2025 WFE 同比双位数增长。其中，AI 相关投资比例将增长，DRAM 将进一步扩张，随着库存调整的进展，NAND 投资将恢复，先进逻辑/代工将抵消成熟节点投资的停滞。结构上，预计2025 年行业20%（2024 年15%）的投资将用于AI 服务器，20%（2024 年15%）的投资用于AI PC/AI 手机，30%（2024 年35%）的投资用于传统服务器/PC/智能手机。我们认为，服务器/AI 终端的WFE 占比同比或提升迅速，AI 或将成为2025 年WFE 增量的主要驱动。

    　　行业观点#2：前道设备相关限制政策风险或即将释放1）中国市场WFE 占比；东京电子认为2HFY24，中国WFE 占比或略低于40%，FY2025 中国WFE 占比或降至30%左右，回到常态；2）政策风险或即将释放：此次业绩会上，东京电子表示业绩预测中已考虑进半导体限制政策的可能影响，后续会遵守有关部门规则。我们认为，前道设备中国市场收入明年开始将回归常态或已被市场充分认知，如果后续相关政策落地后，海外前道设备政策风险或充分释放，建议关注低估值且AI 敞口高的海外前道设备公司。

    　　风险提示：下游需求不及预期的风险，AI 落地进展不及预期的风险，本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。

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