宏观经济与大类资产配置2024年三季报：经济增速延续放缓 增量政策效果初现

　　主要观点

    　　前三季度经济增速边际放缓，9 月当月产需指标有所改善今年以来中国经济稳中趋缓，前三季度GDP 同比增长4.8%，较上半年回落0.2 个百分点，三季度同比增长4.6%，较二季度回落0.1 个百分点。其中最终消费对经济增长的贡献率显著回落，是经济增长放缓的主因。7 月政治局会议提出宏观政策应当“持续用力、更加给力”，9 月一揽子增量政策密集出台，专项债加快发行，9 月当月工业增加值、服务业生产指数、社零额、制造业投资等产需指标均边际回升。总体来看，三季度供需失衡的基本格局延续，终端需求偏弱持续向生产端传导。

    　　四季度宏观经济与政策展望

    　　全年“保五”仍有压力，但也有增量支撑。前三季度GDP 同比增长4.6%，四季度需要增长5.4%以上才能实现5%的预期目标。在保五的压力之中，外部压力主要体现为短期内仍存在美西方加征关税的扰动，中长期内则存在美西方推动的产能替代和转移，出口的扰动也将对国内制造业的投资和生产形成压力。

    　　内部压力则体现在多个方面，包括供需失衡矛盾难以短期缓解；名义增速依然偏低，微观的体感依然偏冷；经济运行的整体效率边际走低；价格偏低制约企业利润修复和投资意愿等。面对上述压力，9 月以来一揽子增量政策密集出台，当月多数经济指标边际好转，从10 月以来的高频数据来看，中诚信国际高频宏观经济指数（CHIM）也呈波动回升态势，其中生产、消费、出口均有回升。

    　　展望四季度，由于可用的财政支出金额空间约达5 万亿，保五的增量支撑或主要来自财政支出加快与基建投资回升。总体上来看，一揽子增量政策有助于加快各部门的资产负债表修复节奏，推动经济修复斜率的抬升，但各项政策措施仍有待加快落地并推动政策效应释放，预计四季度经济增速或约为5.3%左右。

    　　四季度大类资产配置与展望

    　　前三季度股票市场止跌转涨，9 月中下旬政策刺激下大幅反弹；债市收益率中枢逐季下行，三季度波动有所加大，临近9 月末受央行宣布两项新工具支持资本市场、市场风险偏好抬升等因素影响，收益率快速上行；大宗商品整体上涨但结构分化，贵金属、有色指数涨幅较高，受美联储降息、地缘政治冲突持续等因素影响，黄金价格突破历史新高；非金属建材、煤焦钢矿指数表现不佳。

    　　后续看，稳增长政策陆续出台或利好股票市场，但也很难出现类似于9 月底强势反弹的走势，建议关注前期深度调整但业绩较为稳定以及受益于政策利好的行业；债市收益率较难突破9 月低点，关注“强政策”与“弱基本面”的博弈，收益率低点可止盈；从大宗商品看，原油价格在供给端存在不确定性下或呈区间波动走势，建议逢低增配；短期内黄金或围绕美联储降息节奏、幅度等博弈，考虑到当前黄金价格较高，建议继续持有黄金并保持观望。

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