债券市场专题研究：曲线牛陡 长债蓄力

　　核心观点

    　　现阶段建议配置攻守兼备的5Y 品种，待供给冲击逐步落地后，或迎来长债的补涨机会，10 年国债利率或向下突破2.0%。

    　　供给冲击之下的牛陡行情思考

    　　未来一周（11 月18 日至11 月22 日，下同）再融资地方债计划发行规模约2201亿，后续或仍有提速空间。已披露再融资地方债发行期限结构集中于10Y 及以上，或对长债及超长债形成一定扰动，降准预期及央行买短预期之下短端表现相对较好，推动利率曲线牛陡。

    　　参考2008 年末及2020 年上半年利率曲线极端陡峭化行情，两次牛陡均发生在货币宽松背景下，而当前降准预期叠加央行买短预期下的牛陡行情或更接近于2020年情形。极致的牛陡之后，债市何去何从？是否会参考2020 年剧情演绎，曲线逐步走平，进而带动10 年国债收益率进一步下行？仍需结合年内货币、财政方向综合判断。

    　　对年内财政及货币政策的思考

    　　财政政策方面，从定量及定性两个视角来看当年政策信息已较为充分，当前已进入政策验证期，年内或不会有进一步超预期政策落地，总体对债市影响偏中性。

    　　货币政策方面，年内存在1 次降准可能性，可能不会进一步降息但包括存款利率在内的广谱利率或进一步下调，对债市影响偏多。

    　　策略思考：配置攻守兼备的5Y 品种

    　　第一，年内存款利率调降或带动存单收益率下行，政府债供给冲击后曲线极致牛陡状态可能切换为逐步走平，10 年国债利率或向下突破2.0%。

    　　第二，虽然再融资债供给短期对于债市有一定冲击，但随着化债资金逐步传导，中小行配置力量年末或有所增强，可能加大对长债及超长债的配置力度。

    　　第三，保险开门红已至，若供给冲击之下长债调整力度较大，跨年期间保险或加大对长债及超长债的配置力度。

    　　综上，供给冲击对于长端及超长端有一定扰动，而对中短端冲击相对可控，利率曲线正在演绎牛陡剧本，建议配置攻守兼备的5Y 品种。供给冲击过后，曲线或经历牛陡逐步走平，或迎来长债补涨机会，10 年国债利率或向下突破2.0%。

    　　风险提示

    　　宏观经济政策出现超预期边际变化；机构行为大幅趋同并形成负反馈。

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