同庆楼(605108)：好赛道+强运营 富茂弹性可期

　　核心观点：

    　　同庆楼品牌首创于1925 年，是国家商务部认定的中华老字号。公司已形成餐饮+宾馆+食品三轮驱动的业务布局，截至24H1 公司拥有直营门店118 家，是安徽、江苏区域宴会隐形冠军。

    　　卡位优质刚需赛道、经济发达地区。公司所处的宴会赛道属于低频刚需消费，经营韧性更强，公司19 年以来净利率波动小于其他餐企，且始终处于相对领先水平。公司门店主要集中在经济水平相对领先的安徽和江苏地区，较强的消费能力得以在一定程度上保障需求，且多年深耕区域也持续积淀品牌认知度、口碑及顾客资源。公司是合肥宴会龙头，门店数量领先，我们测算同庆楼合肥婚宴市占率约12%-14%，具有较高知名度，但仍有进一步渗透空间。

    　　精细化、标准化运营打造护城河。公司已建立从前端供应链到后厨及门店服务的完善管理体系，对每个运营环节都做到精细化把控，标准化体系也能够在每个门店复制，确保输出统一且高质量的产品与服务。

    　　此外，多年运营经验的积淀也使得公司能够应对复杂的宴会流程中出现的各种突发情况，确保产品与服务贴合当地消费习惯。

    　　近年集中开设富茂大店，爬坡期后预计释放较大弹性。截至24 年底预计将共有10 家富茂酒店开业，参考滨湖富茂成熟期每年收入约3 亿元、净利率约20%，富茂门店爬坡期后有望贡献可观业绩增量。

    　　盈利预测与投资建议：预计24-26 年公司归母净利润分别为1.5、3.0、4.2 亿元。宴会赛道壁垒高（重投资+好物业稀缺+管理难度大）、竞争对手相对少，刚需属性强，公司多年深耕区域宴会市场，近年来卡位优质物业、集中开大店，滨湖富茂已基本验证富茂模式的优越性，未来门店爬坡成熟后有较可观业绩弹性。参考可比公司，给予公司25 年24 倍PE，对应合理价值27.41 元/股，给予“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动，门店扩张和爬坡不及预期，食品安全风险。

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