利率债周报：明年经济目标怎么看？

我们梳理了历史上GDP 增速目标的制定与实现情况，对2025 年经济增长目标的设定进行展望，供投资者参考。

    改革开放以来，我国经济增长目标的设定经历了“先上升、后下降”的过程。通常在每一个五年规划纲要中，我国都会对当前及未来经济形势进行判断，并设定之后五年的平均增长速度。经济增长目标的设定与经济形势相适应。例如改革开放初期，这一阶段的主要增长动力来自于改革开放政策的实施，包括农村经济体制改革、国有企业改革、价格双轨制等。这些改革释放了市场活力，提高了生产效率，推动了经济的快速增长，因此经济增长目标的设定值逐渐上升，甚至“八五计划”实施过程中上修了经济增速目标。21 世纪以来，经济增长动力主要来自于加入WTO 后的外贸增长、外资的大量流入、大规模的基础设施建设以及房地产市场的繁荣等，因此经济增速目标的设定也经历了一轮回升。2011 年之后，随着城镇化进程的逐渐放缓，基建、地产投资增速回落，供给端产能过剩等问题凸显，经济增长面临瓶颈，由高速增长阶段转向高质量发展阶段，经济增速目标的设定也相应“下台阶”。直至十四五规划，对于经济增速目标的设定更加弱化，不再有具体的目标增速，而是“在质量效益明显提升的基础上实现经济持续健康发展，增长潜力充分发挥，国内生产总值年均增长保持在合理区间、各年度视情提出。”

    近十年，经济增速目标设定有什么特点？

    特点一：全国经济增速目标通常低于加权平均的地方增速目标。2014 年以来（剔除2020 年，下同），全国GDP 目标与各省加权平均目标均呈现逐年下降趋势。各省加权平均目标往往高于全国目标，二者的差值在2014 年超过2 个百分点，2018 年以来降至1%以内，二者差值有逐渐收敛的趋势。上海、北京设定的GDP 增速目标与全国目标通常较为接近，2014 年以来，平均偏离度分别为0.1 和0.2 个百分点，最大偏离度为0.5 个百分点。2024 年，上海和北京设定的GDP 目标增速均为5.0%，与全国经济增速目标一致。

    特点二：全国目标完成情况好于地方。2014 年至2023 年，全国GDP 增速目标多数完成。9 个统计年度中，6 个年度达成目标，3 个年度未能达成。除2021 年和2022年实际与目标偏离度较大以外，其余年份偏离度均在0.5 个百分点以内。各省GDP目标增速多数年份未完成。9 个年度中，仅2021 年各省加权平均实际GDP 增速高于目标增速，其余8 个年份均未能达成，偏离程度多在0.3 个百分点以内。具体来看，浙江、四川达成GDP 增速目标的情况较好。9 个年度中，浙江、四川分别有7 个年度达成预设GDP 增速目标。

    2024 年，经济增速目标设定与完成情况

    从2023 年经济增长目标实现情况来看，14 个省市完成2023 年初的预设GDP 增速目标，17 个未完成。2024 年各省市经济增长目标多数下调，仅北京、浙江、辽宁和天津上调，均为目标完成的省市。17 个目标未完成的省市中，2 个省市（广东、陕西）经济增长目标设定不变，其余15 个省市下调经济目标增速。

    截至2024 年三季度，全国经济累计同比增速4.8%，低于全年“5%左右”的目标值。

    31 个省市前三季度GDP 累计同比增速多数也未能达到全年目标，仅8 个省市达成。

    前三季度，31 个省市加权平均GDP 累计同比增速（4.9%）低于全年目标（加权平均值5.4%）0.5 个百分点。

    2025 年，经济增速目标可能如何设定？

    “十四五规划”要求在质量效益明显提升的基础上实现经济持续健康发展，增长潜力充分发挥，国内生产总值年均增长保持在合理区间、各年度视情提出。据测算，我国 当前的潜在经济增速可能在5%左右。考虑到当前经济面临一定的稳增长压力，5%的实现有一定难度，后续年份经济增长目标的设定不太可能高于5%的水平。此外，考虑到经济增速在长周期来看呈前高后低的规律，为实现2035 年远景目标，经济目标设定在大幅低于5%的可能性也不大。综上所述，2025 年我国经济增长目标很可能仍在5%附近，位于4.5%-5%范围内。

    利率回顾：本周30Y 以外关键期限国债收益率下行。1Y、2Y、3Y、5Y、7Y、10Y和30Y 期限国债收益率分别相比上周五变动-1.9bp、-1.4bp、-2.2bp、-3.3bp、-3.8bp、-1.2bp、+0.5bp，10Y-1Y 期限利差、30Y-10Y 期限利差均有所走阔，10Y、30Y 国债分别收于2.09%和2.28%。

    30Y 以外关键期限国开债收益率下行。1Y、2Y、3Y、5Y、7Y、10Y 和30Y 期限国开债收益率分别相比上周五变动-0.3bp、-0.4bp、-3.0bp、-2.3bp、-2.7bp、-1.9bp、+1.5bp，10Y 国开债收益率收于2.15%。

    流动性与机构行为主要关注：流动性方面，资金价格回升，大行以及银行整体净融出余额均有所回落。存单方面，发行利率多数上行，各期限到期收益率均有所上行。下周（11/18-11/24）资金缺口较大，有1.8 万亿元逆回购到期；政府债净缴款规模超4000 亿元，同业存单到期量约7000 亿元。机构行为方面，基金期限回落，农商行转为净买入，保险、理财期限回升。

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